公司发布2023 年三季报，业绩符合预期。依据公告内容，2023 年前三季度实现收入57.4 亿元（YoY+20.9%），实现归母净利润9.93 亿元（YoY+50.1%），实现扣非归母净利润9.57亿元（YoY+17.9%）；其中Q3 实现收入22.05 亿元（YoY+38.6%，QoQ+17.4%），实现归母净利润3.87 亿元（YoY+110%，QoQ+8.7%），实现扣非归母净利润3.74 亿元（YoY+39%，QoQ+9.1%）。

    　　2023 年产销量同比明显提升，泰国二期逐步满产，成本压力减小，盈利能力明显改善。依据公司公告内容，2023 年前三季度实现轮胎产量约2126 万条（YoY+31.3%），其中半钢约2071万条（YoY+30.7%）、全钢约54 万条（YoY+59.3%），实现轮胎销量约2165 万条（YoY+28.4%），其中半钢约2113 万条（YoY+27.2%）、全钢约52 万条（YoY+101%）。主要增量一方面来自去年疫情以及海外去库影响，使得国内外工厂开工率不足，另外公司泰国二期产能于6 月逐步开满，前三季度贡献部分增量。成本方面，今年以来天然胶、合成胶、炭黑等原材料价格处于震荡下行的趋势，尽管9 月初合成胶、炭黑等跟随前期原油等大宗原料进行补涨，但整体原料成本同比去年仍相对较低。成本降低以及海外占比提升，带来前三季度毛利率同比提升3.17pct 至24.37%。费用端，前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率整体同比微降0.25pct，财务费用率由于汇兑收益减少而增加3.45pct，此外，去年公司由于西班牙工厂进行欧元锁汇，形成非经常性损失，因此整体形成净利润率同比提升3.36pct 至17.3%。

    　　Q3 单季度销量创新高，毛利率环比持续改善，费用端影响Q3 净利润率环比减少。依据公司公告内容，三季度公司产量约773 万条（YoY+60%，QoQ+7%），其中半钢估计约748 万条，全钢超过24 万条；三季度销量约797 万条（YoY+43%，QoQ+12%），其中半钢约773 万条，全钢约24 万条。三季度泰国二期半钢实现完整的满产，全钢产量快速提升，从单月5 万条左右提升至8 万条。成本方面，Q3 原料采购仍为前期较低的原材料，叠加青岛和泰国工厂开工率持续提升，毛利率明显改善，环比提升5.08pct 至27.53%。费用端，销售费用率、管理费用率、研发费用率整体环比提升1.12pct，其中销售费用率由于加大产品推广力度环比提升0.96pct，财务费用由于美元汇率波动形成3000-4000 万汇兑损失，而Q2 约有7000 万汇兑收益，此外，由于前期公司欧元余额，Q3 分别形成7500 万元投资收益以及6000 万元公允价值变动损失约，因此整体使得净利润率环比下滑1.4pct 至17.55%。

    　　公告摩洛哥项目二期，未来增长持续性可期。公司公告摩洛哥二期项目，年产600 万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目，届时摩洛哥将具备1200 万条高性能半钢胎产能，依据可行性研究报告，将带来约4.2 亿美元收入。预计摩洛哥一期项目将于2024 年底有望投产，2025 年贡献增量。此外，西班牙项目陆续布局当中，西班牙和摩洛哥项目将带来2400 万条半钢胎产能增量，延续2025 年之后的成长性。此外，泰国半钢双反税率下行有望带来公司2024 年盈利能力提升。

    　　依据此前公司公告，森麒麟泰国反倾销税率由原审终裁结果17.08%下滑至1.24%，终裁结果预计将于2024 年一季度公布，税率下行有望带来美国销售子公司确定性退税以及泰国工厂盈利能力提升，贡献2024 年增量盈利。

    　　盈利预测与估值：维持盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润约13.6、16.6、20.5 亿元，对应PE 约17、14、11 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料大幅波动影响盈利能力；产能投放不及预期