投资要点：

    　　森麒麟产品定位中高端，工厂实现智能化制造。公司主营乘用车、轻卡轮胎的生产销售，目前拥有青岛和泰国两个工厂，2020 年半钢胎产能共2200 万条。公司产品以17 寸及以上的大尺寸高性能乘用车、轻卡轮胎产品为主，其中大尺寸乘用车胎收入占比超过60%。

    　　同时公司也成为少数航空轮胎制造企业之一。另外，公司打造自动化、智能化、信息化智慧工厂，极大减少用人数量，人均创收和产能利用率均高于同行。

    　　业绩呈现稳步增长，盈利能力高于同行，泰国工厂迅速发力。2021 年Q1 收入12.0 亿元（YoY+3.0%），净利润2.3 亿元（YoY+1.4%）。2020 年公司收入和利润分别为47 和9.8亿元，16 至20 年收入和利润复合增速分别为18%和35%、净利率从13%提升至21%，主要由于公司出口占比九成+中高端产品定位拉升整体盈利水平，欧美轮胎市场盈利能力较高，公司出口至美国收入占比近60%，欧洲占比约20%，另外由于公司主打高性能轮胎，产品价格较高，因此整体利润率高于同行。泰国工厂迅速成长，成为主要利润来源。

    　　泰国工厂2017-2020 年净利润约2.6、4.7、7.0、8.2 亿元，利润占比从68%提升至83%。

    　　万亿轮胎市场，国产轮胎迎来高景气。全球轮胎需求量近年来较为稳定，2019 年全球汽车轮胎需求量约18 亿条，其中半钢胎15.5 亿条，全钢胎2.13 亿条，欧美为主要消费市场，消费量占比超过50%。因此中国轮胎企业纷纷海外建厂出口，市场份额从1998 年5.4%提升至2019 年18.4%。通过大致测算，公司2020 年在美国轿车替换胎市场份额约3.8%，拥有较高市占率。双反税率有望促进中国轮胎份额提升，抢占韩国等其他企业退出带来的市场空缺。

    　　产品性能比肩国际品牌，新零售渠道拓展中国替换市场。1）公司为国内最先达到欧盟标签法滚动阻力A 级标准的轮胎企业，旗下品牌在Test World 夏季轮胎测试以及德国AutoBild 测试中取得优异成绩，各项性能指标比肩米其林等国际著名品牌。2）配套、替换齐发力。公司继续推进高端配套，与奥迪达成技术合作，并成为大众潜在供应商。针对中国替换市场，上线麒麟云店APP，构建新零售模式，实现对门店和经销商的双向赋能，新零售模式下，使得2020 年公司国内销售量同比增长286%。

    　　首次覆盖，给予“增持”评级。公司为中国轮胎高端制造代表，盈利能力高于同行。未来产能扩张促进公司业绩快速增长，预计公司未来两年内新增950 万条半钢胎和200 万条全钢胎产能。预计公司2021-2023 年收入为63、81、94 亿元，净利润为12.6、16.8、20.8 亿元，同比增长28%、33%、24%，对应PE 为17、13、10 倍，通过可比公司估值，给予公司2021 年20 倍PE，对应有17.6%增长空间，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动影响盈利能力；贸易壁垒、双反税率影响出口；中国零售市场推广不及预期