前三季归母净利同比-18%、Q3 同比+25%/环比+26%，维持“增持”评级公司10 月25 日发布三季报，前三季度营收13.8 亿元，yoy-9%，归母净利7.1 亿元，yoy-18%；Q3 营收5.3 亿元，yoy+23%，归母净利2.7 亿元，yoy+25%/qoq+26%。我们预计公司23-25 年归母净利10.0/11.7/13.2 亿元，对应EPS 为2.50/2.92/3.29 元，结合可比公司24 年Wind 一致预期平均10xPE，考虑新项目成长性及未来新材料提升产品竞争力，给予24 年12xPE，目标价35.04 元，维持“增持”评级。

    　　Q3 钛矿景气回升，单季度毛利率环比改善

    　　据百川盈孚，前三季度钛精矿市场均价约2186 元/吨，同比-3%，但Q3 均价为2193 元/吨，yoy+1.4%/qoq+0.1%，价格逐渐有所改善。前三季度公司综合毛利率yoy-5.2pct 至66.6%（Q3 为68.0%，yoy-0.9pct/qoq2.0pct），前三季期间费用率yoy+1.8pct 至5.9% （ 其中Q3 为7.4% ，yoy+2.3pct/qoq+0.7pct）。Q3 末资产负债率仅16%，货币资金24 亿元。

    　　钛矿需求和景气延续改善，长期供给格局优化支撑盈利据百川盈孚，截至10 月26 日钛精矿（攀46）报价2213 元/吨，较年初+5%。

    　　短期看，伴随国内经济复苏，下游钛白粉等终端需求有望逐渐改善，叠加钛白粉行业新增产能释放以及钛材等新兴领域应用拓展带动需求，钛矿需求和景气有望逐步改善，而供给端受全球勘探资本开支下降、高品位矿减少等因素，供给格局良好，钛矿景气周期或较长，公司钒钛磁铁矿资源禀赋优质将充分受益。

    　　依托资源禀赋优势，积极延伸钛材料和新能源材料23Q3 末公司在建工程余额3.8 亿元。公司将积极延伸海绵钛和钛材业务，公司稳步推进定增项目（拟募集不超过50 亿元用于6 万吨能源级钛（合金）材料），另外规划投资5 亿元建设的5 万吨/年磷酸铁项目。整体而言，公司基于资源禀赋条件，延伸下游领域有望具备产业链配套优势和成本优势，未来新项目陆续实施亦有望带来新的盈利增长点。

    　　风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。