前三季度归母净利同比-27%，维持“增持”评级安宁股份于10 月25 日发布三季报，前三季度实现营收15.1 亿元，yoy-18%，归母净利8.7 亿元（扣非后8.6 亿元），yoy-27%（扣非后-26%）；Q3 单季营收4.3 亿元，yoy-31%/qoq-10%，归母净利2.14 亿元，yoy-50%/qoq-29%。

    考虑钛矿下游需求短期较弱， 我们下调22-24 年归母净利预测至11.8/12.8/14.6 亿元（前值13.5/14.6/16.7 亿元），对应EPS为2.95/3.19/3.65元，结合可比公司22 年Wind 一致预期平均11xPE，考虑公司新项目成长性及未来新材料业务有望提升长期竞争力，给予公司22 年13xPE，目标价38.35 元（前值37.07 元，基于22 年11xPE），维持“增持”评级。

    Q3 下游需求不佳，钛矿价格同环比有所回落影响业绩三季度以来，因下游钛白粉领域需求疲弱，拖累钛矿的需求和价格，据百川盈孚，Q3 钛精矿（攀46）的均价同比-8%至0.23 万元/吨（环比-5%），叠加西南地区高温限电等影响开工，以及物流运输不畅影响公司产销，导致Q3 盈利同环比回落。Q3 综合毛利率68.8%（同环比-14.7/-4.5pct），销售/管理/研发/财务费用率同比-2.4/+2.4/-0.7/-2.4pct 至0.2/5.0/2.9/-2.9%。Q3末公司资产负债率仅16.8%，货币资金24.7 亿元。

    钛矿阶段性需求仍有压力，长期供给格局优化支撑盈利据百川盈孚,截至10 月24 日钛精矿（攀46）报价2065 元/吨，较年初-7.0%，但仍处相对高位。短期看，地产等终端低迷仍抑制钛白粉和钛矿需求，但目前硫酸法钛白粉价差仍保持在0.85 万元/吨以上水平，伴随西南地区高温和限电等不利影响逐渐消除，叠加年内国内将新增逾30 万吨钛白粉产能投产以及钛材等新兴领域应用拓展，未来钛矿需求仍具备较好支撑，而供给端受全球勘探资本开支下降、高品位矿减少等因素，供给格局良好，钛矿景气周期或较长，公司钒钛磁铁矿资源禀赋优质将充分受益。

    依托资源禀赋优势，积极延伸钛材料和新能源材料Q3 末公司在建工程余额1.8 亿元，较年初+1.4 亿元。公司将积极延伸海绵钛和钛材业务，据9 月28 日公告，公司拟通过非公开发行股票募集资金不超过50 亿元用于建设6 万吨能源级钛（合金）材料全产业链项目，目前相关事项稳步推进。此外，公司另拟投资5 亿元建设5 万吨磷酸铁项目，进军新能源上游材料。公司基于资源禀赋条件，延伸下游领域有望具备产业链配套优势和成本优势，未来新项目陆续实施亦有望带来新的盈利增长点。

    风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。