营收增长17.8%，维持“买入”评级

    2021 年侨银股份实现营收/ 归母净利润33.32/2.55 亿元， 同比+17.8%/-32.1%，归母净利润低于华泰预期33.6%（预期：3.84 亿元）。1Q22营收/归母净利润9.32 亿元/7720 万元，同比+22.1%/-11.1%。我们预计2022-2024 年归母净利润为3.46/4.57/5.82 亿元， 对应EPS 为0.85/1.12/1.42 元，考虑到公司ROE 高于行业均值，成长前景可期，可享受一定溢价，给予2022 年14x PE（参考可比公司2022 年Wind 一致预期PE 均值为9.9x），目标价11.90 元/股（前值：18.80 元/股，基于2021 年20x PE），维持“买入”评级。

    业务版图不断扩张，毛利率持续提升

    受益于环卫运营项目数量持续增加，2021 年城乡环卫保洁业务收入同比+18.1%至32.33 亿元，驱动总收入同比+17.8%至33.32 亿元。综合毛利率为24.2%（同比+0.3pp），彰显公司在“城市大管家”战略下的有效成本管控。公司立足广东，辐射全国，2021 年公司项目已覆盖全国80 多个城市，业务版图扩大至26 个省份，为未来业绩持续发展夯实基础。华南地区收入占比同比-5.9pp 至44.2%，收入结构持续优化。2021 年归母净利率为7.6%，同比-6.8pp，主要是由于2021 年疫情优惠政策取消以及管理费用率和财务费用率提升。

    环卫服务行业订单创新高，公司中标金额居行业首位

    据环境司南统计，2021 年全国共开标环卫服务项目/标段20,535 个，中标项目年化总额715 亿元、合同总额2,162 亿元，开标项目总量和年化总额均创历史新高。公司领航优势持续凸显，年度中标总额达190.38 亿元，新增年化服务金额达14.18 亿元，中标总额、年化服务新增金额双双位居行业首位。2022 年至今公司连续中标多个项目，其中包括以22.57 亿元中标阳城县城乡垃圾综合处理特许经营项目，有力保障未来业绩表现。

    维持“买入”评级，目标价11.90 元

    考虑到人工和材料成本上涨、管理费用上行、可转债利息支出，我们下调公司毛利率预测，上调管理费用率和财务费用率预测，进而下调2022-2023年归母净利润预测至3.46/4.57 亿元（前值：5.05/6.75 亿元），引入2024年归母净利润5.82 亿元，参考可比公司2022 年Wind 一致预期PE 均值9.9x，给予公司2022 年14x PE，目标价11.90 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：环卫市场化进度不及预期，项目竞争加剧影响盈利前景。