业绩回顾

    　　2021&1Q22 业绩低于我们预期

    　　公司公布2021&1Q22 业绩：2021 年实现营业收入33.32 亿元，同比+17.8%，归母净利润2.55 亿元，同比-32.1%；1Q22 实现营业收入9.32亿元，同比+22.1%，归母净利润0.77 亿元，同比-11.1%，2021& 1Q22 业绩低于我们预期，主要系2020 年疫情优惠政策推高基数，以及报告期内期间费用增加明显影响。

    　　主营业务稳健增长，盈利能力相对稳定：1）城乡环卫保洁业务实现32.33亿元，收入占比97%，收入同比增长18.7%；2）其他业务中，公司2021年生活垃圾处置收入同比增加58.43%至0.84 亿元。2021 年公司毛利率24.19%，同比增长0.3ppt，盈利能力整体稳健。

    　　期间费用上升，经营性现金流承压：2021 年公司期间费用率同比上升2.0ppt至15.5%，销售、管理、研发、财务费用率同比+0.2/+0.7/+0.3/+0.8ppt 至1.8%/10.1%/0.4%/3.2%，财务费用增长主要是预计负债利息费用及可转债利息费用增加所致，研发费用增加主要是固废处理、智慧环卫等研发项目支出增加所致。2021 年公司经营活动现金流净额同比下滑61.01%至1.19 亿元，主要受职工支付的现金与各项税费增加影响。

    　　发展趋势

    　　订单持续增长龙头地位稳固，费用端仍有优化空间。2021 年，公司中标总金额为190.38 亿元，年服务新增金额14.18 亿元，合同总额和年化总额排名第一，中标合同总额市占率约8.8%。2021 年公司竞投“无废低碳”垃圾分类项目，获取总金额约1.16 亿元的佛山市禅城区垃圾分类全覆盖项目订单。我们认为公司市场拓展高效，随着“城市大管家”战略推进，有望持续获取订单，行业龙头地位稳固。此外，公司推动智慧环卫信息化系统研发，我们看好公司加强信息化水平，提升经营效率，费用端未来仍有优化空间。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司费用端压力，我们下调公司2022E 净利润19%至3.11 亿元，引入2023 年盈利预计3.75 亿元，当前股价对应2021/2022 年14 /11 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到行业竞争或加剧，下调目标价36%至14元，对应18/15 倍2022/2023 年市盈率，较当前股价有36%的上行空间。

    　　风险

    　　订单增速不及预期，人工成本上涨超预期。