投资要点
苏州银行是一家小而美的城商行，零售转型、规模扩张将驱动业绩持续向上。
公司画像：扎根苏州面向江苏的年轻城商行
（1）公司沿革：公司是唯一一家由农商行改制为城商行的银行，也是最年轻的一家上市城商行。苏州银行是苏州地区唯一的法人城商行，公司资产规模处于上市城商行中等靠后水平，2021 年以来资产增速保持在15%左右。
（2）公司治理：股东背景多元，市场化机制变革。苏州银行无实控人，前十大股东包含国有企业和优质大型民企。苏州银行持续推进体制机制变革，2015 年率先启动事业部变革，形成公司银行、零售银行、金融市场、数字银行四大事业部，2021 年推进事业部变革2.0 优化，同年苏州银行推进薪酬市场化机制改革，高管薪酬实现差异化激励，以业绩为导向建立市场化任期制。
（3） 区位优势：主营地苏州经济发达、居民富裕。苏州银行扎根苏州，辐射江苏， 61%的贷款投向苏州大市。苏州经济体量大，信贷增长强劲，制造业发达，同时苏州地区居民富裕，人均收入高，高净值人群多。
盈利拆解：信用成本改善带动ROE 提升
苏州银行是一家成长空间很大的上市城商行。（1）静态来看，与其他上市城商行相比，苏州银行资产质量优，盈利水平处于中游，资产规模小。（2）动态来看，苏州银行上市以来ROE 持续改善，达到上市城商行平均水平，主要得益于信用成本的大幅改善以及杠杆率差距缩小。（3）驱动因素：①息差优势缩小，22Q1-3息差为1.83%（期初期末），息差优势由2017 年的高55bp 至22Q1-3 的高6bp，判断是苏州银行审慎进行信贷投放，风险偏好相对保守，贷款占比、贷款收益率降幅大于同业。②非息优于同业，中收、其他非息收入对营收的贡献处于上市城商行中上水平，22H1 中收占营收为13%，较城商行平均高2pc，其他非息占营收为20%，较城商行平均高3pc。③运营成本高于同业，主要是苏州银行仍处在加大投入、快速扩张阶段，预计未来成本收入比将稳定在30%左右。④资产质量逐步向优。苏州银行不良持续改善，22H1 末苏州银行真实不良率为1.70%，处于上市城商行较优水平，22H1 苏州银行TTM 不良生成率仅为0.11%，显著低于同业。22Q3 末苏州银行拨备覆盖率达到533%，充足的拨备为盈利释放打下基础。
成长展望：驱动力来自零售转型及规模扩张
（1）零售转型拉动盈利改善。①贷款：零售占比提升支撑息差改善。苏州银行客户下沉仍有空间，同时苏州银行具有民生金融优势，可以结合社保卡发行契机，加大消费贷投放。如苏州银行非房零售贷款占比从22H1 末的22%提升至25%，将提升息差1bp，提振ROE 0.2pc；如苏州银行非房零售贷款占比达到宁波银行水平（31%），将提升息差4bp，提振ROE 0.6pc。②财富：牌照新获取支撑中收保持高增。近期苏州银行新获得基金牌照和托管资格，带来中收新增长点。以22H1 数据静态测算，苏州银行非存款AUM/总资产每提升1pc， ROE 将提振0.1pc；如苏州银行非存款AUM 规模达到上市城商行平均水平，即非存款AUM/总资产占比达到51%，财富中收将提升92%，ROE 将提振2pc。
（2）对公业务增长动能强劲。苏州地区继续推进产业创新集群建设，制造业贷款投放仍将是苏州银行对公贷款增长的基本盘。苏州银行金融服务平台布局逐步完善，能够实现高效触达科创、普惠等中小客群。中小客群规模小且分散，银行议价能力强，提升中小客群占比，有利于提升贷款收益率。
（3）异地扩张支撑规模增长。苏州银行作为一家年轻的城商行，在网点布局和网均产能上仍有提升空间，网点未来重点布局苏州五县市和江苏省内异地重点区域。展望未来三年，以22H1 末数据进行测算，假设苏州银行网点增加40 家至210 家，网均贷款达到上市城商行平均水平，苏州银行贷款总额有望增长80%，对应未来三年年复合增速为18%，支撑贷款维持高速增长。
盈利预测与估值
预计苏州银行2022-2024 年归母净利润增速为26.1%/20.1%/18.3%，对应BPS 为9.77/10.74/11.87 元/股。截至2023 年3 月30 日，苏州银行现价为7.01 元/股，对应2023 年PB 为0.65 倍。苏州银行不良处于低位，按照真实不良生成测算盈利，苏州银行2020 年以来真实ROE 平均在21%。苏州银行真实ROE 高，估值存在低估，PB 估值位于PB-ROE 曲线下方。基于可比银行估值，给予苏州银行2023 年0.85 倍估值，对应目标价为9.13 元/股，现价空间30%，给予“买入”评级。
风险提示
宏观经济失速，不良大幅爆发，区域集中度风险，零售转型进展不及预期，异地扩张进展不及预期。