投资要点

    　　行业判断：需求加速释放确保高景气度，多重利好推动龙头市占率提升：

    　　1）景气度判断一：消防产品市场超千亿，多重利好因素催化空间逐步释放；2）景气度判断二：历史数据充分证明，地产竣工面积下滑对行业影响有限；3）景气度判断三：应急疏散刚刚进入爆发期，有望再造一个消防报警市场；4）竞争格局判断：无论是管理更加规范、政策更加严格，还是技术更加先进、服务更加完善，对于具备更强研发、更优品质、更多渠道的龙头企业都是利好，2017-2019 年行业头部企业的市占率均出现了不同程度的提升，而其中青鸟消防作为龙头公司2017-2019 年市占率分别为6.14%、6.93%、8.35%，市占率提升的尤为明显。

    　　传统业务：渠道+技术+品牌是核心壁垒，稳态下高ROE 水平仍将持续：

    　　1）核心竞争力一：消防产品行业渠道为王，60 余家稳定经销商一骑绝尘。消防产品行业经销模式为主，掌握核心经销商渠道是关键；公司推出特有的经销商模式效果显著，2016-2019 年经销商数量较为稳定、头部经销商单体销售金额持续扩张。2）核心竞争力二：全行业最高研发投入，2018、2019 年研发费用分别为0.93、1.16 亿元，相当于三江电子和中消云两家之和；自主研发的芯片目前已经满足自用，未来逐步在行业内推广可期。3）核心竞争力三：青鸟和久远品牌根深蒂固，下游客户认可度不断提升。4）核心竞争力四：良好的费用和成本管控能力，净利率水平领先全行业。我们认为，对于消防报警产品这样含有一定技术壁垒的生产制造行业来说，在头部企业的净利率水平已经下降至10%以内的情况下，继续通过价格竞争使得盈利水平进一步下降的空间比较小了，而青鸟消防之所以能够始终保持15%以上的净利率水平，更多的还是依靠自身优秀的成本和费用管控能力。预计在行业经过充分竞争，达到稳态水平的情况下，公司的净利率水平大概率在15%左右、周转率大约为0.8、杠杆率为1.3，稳态ROE 水平约为15.6%。

    　　新兴业务：进军工业领域优势明显，“云服务”业务创新盈利模式可期：

    　　1）工业消防市场空间约为100-200 亿元/年，相比民用和商业，工业消防的壁垒更高且盈利能力更强，未来有望成为公司新的业绩增长点。2）智慧消防是产业发展必然趋势，“青鸟云”服务为后续推广SaaS 奠定坚实的客户基础（接入1 万多家客户）。3）从产品销售到SaaS 创新盈利模式可期，类比广联达的发展历程，展望未来3-5 年，行业景气度高企+传统业务市占率提升，公司业绩仍将持续稳定增长；在高市占率的基础上云服务模式将彻底重构公司的估值体系（海外有Adobe、Autodesk；国内有广联达、海康威视），公司有望迎来业绩和估值的双击。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为1.77、2.29、2.83 元，对应PE 分别为18、14、11 倍，首次覆盖给予“买入”

    　　评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧造成毛利率持续下降、疫情影响需求等