事件：小熊电器公布2021 年中报。公司2021H1 实现收入16.3 亿元，YoY-4.9%；实现业绩1.4 亿元，YoY-45.3%。经折算，Q2 单季度实现收入7.3 亿元，YoY-25.7%；实现业绩0.5 亿元，YoY-67.5%。我们认为，随着公司不断创新品类，开拓新兴销售渠道，持续发力海外市场，长期成长值得期待。

    　　下游需求走弱+高基数压力，Q2 单季度收入下滑：2020Q2 小熊收入基数较高，导致2021Q2 收入同比幅度较大。但和2019Q1 相比，2021Q2 小熊收入增长30.2%。随着国内疫情得到控制，宅经济减弱，小家电需求恢复到正常水平。同时，2021Q2 铜、铝等小家电主要原材料价格延续大幅上涨趋势。各小家电品牌迫于成本压力不得不提高售价，抑制了下游消费需求。奥维云网数据显示，2021Q2 国内小家电（电饭煲、电磁炉等11 个品类）零售额YoY-19.2%。但是小熊持续拓展厨房小家电以外的新品类，新品收入增速亮眼。根据我们的测算，Q2 公司个护类小家电和生活类小家电收入分别YoY+47.7%/+11.6%。海外方面，公司不断推动自主品牌出海，自主品牌在东南亚等市场的收入增速亮眼。2021H1 公司海外收入YoY+23.6%。我们认为，随着公司将国内市场强大的产品创新能力和制造能力赋能给海外业务，大力建设海外团队，海外收入占比将稳步提高。

    　　Q2 单季度毛利率同比降幅较小，公司成本抗压能力较强：2021Q2 小熊毛利率为33.0%，同比-4.12 pct。2021H1 小熊执行新会计准则，将销售费用中的运输费用计入营业成本。剔除会计准则变化的影响，2021Q2 公司毛利率同比-1.8 pct。公司产品主要原材料为五金制品、塑料原料、电子电器等。Wind 数据显示，2021Q2 期间沪铜指数、沪铝指数、塑料指数 YoY+62.1%/+46.5%/+25.8%。虽然公司主要原材料价格涨幅较大，但Q2 毛利率同比降幅较小。我们认为主要原因为：1）公司大幅上调了产品售价，有效应对原材料成本压力。天猫数据显示，2021Q2 小熊厨房小家电均价YoY+39.3%，生活小家电均价YoY+72.9%。2）公司加大了自营力度，毛利率更高的自营销售比例不断提高。到2021Q2，公司自营销售占比在40%左右。

    　　费用投放力度加大，Q2 单季度净利率下降：2021Q2 小熊净利率为6.8%，同比-6.2pct。我们认为主要原因为：1）随着公司自营销售占比提高，市场促销费和销售人员数量增加幅度较大。Q2 公司销售费用率为16.9%，同比+3.3pct；2）公司加大新产品研发投入力度。Q2 公司研发费用率为4.1%，同比+2.0pct；3）Q2 公司信用减值损失为1778.4 万元，主要为计提应收账款的坏账损失。

    　　Q2 单季度经营性净现金流同比减少：公司Q2 单季度经营性现金流净额为-2.5 亿元，同比减少4.8 亿元，主要是因为1）小家电下游需求疲软导致公司销售回款周期拉长。Q2 公司应收账款为1.7 亿元，同比+0.7 亿元。2）公司基于对原材料价格的判断，提高原材料备货规模。Q2 公司存货为5.0 亿元，同比+1.2 亿元。

    　　投资建议：小熊是领先的线上小家电公司，在众多长尾市场占据头部份额。受疫情高基数和原材料价格大幅上涨影响，公司业绩短期承压。长期来看，公司产品结构不断优化，将持续受益于小家电线上红利。随着后疫情时代居民消费能力复苏和原材料价格逐步回归正常水平，公司业绩有望恢复较快增长。我们预计公司2021 年~2023 年的EPS 分别为1.96/2.85/3.58 元，维持买入-A 的投资评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧。