事件：2020年， 公司实现营业收入36.6 亿元，同比增长36.16%；实现归母净利润4.28亿元，同比增长59.64%。2021Q1公司实现营收9.07亿元，同比增长22.66%，实现归母净利润8985.06 万元，同比减少12.82%。分红方案每10股派发12元(含税)，分红率43.72%。

    　　Q4公司零售延续较高增长，盈利能力略有下滑：Q4小家电需求持续，公司零售端景气度向上，根据淘数据，2020Q4公司线上零售量为661万件，零售额达9.7亿元，分别同比增长17.38%、40.13%，带动公司营业收入增长。2020Q4，公司实现营业收入11.62 亿元，同比增加20.18%；实现归母净利润1.06亿元，同比增加5.65%。利润端，由于运输费用调整至营业成本，公司Q4毛利率较2019Q4下降7.78pcts至24.65%；研发/管理/销售/财务费用率分别+0.35/+0.26/-5.51/-0.15pcts，综合来看，净利率为9.14%，同比下降1.26pcts。

    　　Q1渠道结构有所变化，结构升级对冲成本影响：公司持续深化线上渠道布局，2021Q1公司收入中京东和天猫自营渠道的占比均有提升，由于此类渠道具有高毛利、高费用的特点，使公司毛利率在原材料上涨背景下依然保持稳定。同时，公司个护+母婴业务占比提高，2020年该业务营收为1.16亿元，同比增长137.89%，收入占比由上年的1.82%提升至3.18%；根据淘数据，2021Q1天猫平台个护产品零售额占公司总零售额的1.22%，占比提升0.93pcts。母婴个护等中高端定位产品占比上升有利于提升公司产品均价及毛利结构，能对冲部分原材料价格上行的影响。因此，2021Q1 公司综合毛利率仅由上年同期的35.64%小幅下降0.08pcts至35.56%，较19Q1提升1.27pcts。

    　　低费用基数影响Q1 净利率，盈利能力较19 年仍有提升：由于去年疫情期间公司减少推广费及品牌宣传费投放，导致销售费用基数较低，所以2021Q1 销售费用同比提升52.26%，幅度较大，销售费用率为14.12%，同比增加2.75pcts，较2019Q1 提升0.26pcts。同时公司研发团队扩张并加大新品研发投入，研发费用同比增长55.87%，研发费用率为3.33%，同比提升0.71pcts。综合来看，2021Q1净利率为9.9%，同比下降4.03pcts，但较2019 年同期提升1pcts，排除疫情导致的销售费用率突变来看盈利能力仍有提升。

    　　现金流大幅提升，存货增加业绩有望兑现：1）20 年公司现金+其他流动资产合计11.41亿元，同比+12%；期末合同负债+其他流动负债（原预收款项）达2.16亿元，同比+351.57%，体现未来公司良好业务收入增长空间；20年期末公司存货达5.32亿元，较期初+23.1%，其中原材料、在产品、库存商品分别增加33.8%、37%、31.5%，或表明公司正积极备产备货，随着后续产品交付公司业绩有望兑现。 2）从周转情况来看，应收帐款周转天数和存货周转天数分别-0.51、-5.77，整体周转效率明显提升。 3）经营性活动现金流净额为12.08 亿元，同比增长197.12%，体现公司良好的销售回款能力及公司加大银行承兑的付款金额所致。

    　　投资建议：小家电板块长期需求稳健，新兴赛道红利不改。小熊海外拓展成效初显外销表现突出，渠道结构和产品结构改善有利于在原材料上行周期中保持毛利率稳定。公司母婴个护+非电新品带来增量空间，海外市场亦大有可为。但受2020年高基数影响，公司短期内业绩表现或将承压。我们持续推荐底部区域的小熊电器。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司21-23年收入为44.5/55.1/70.1亿元，同比+21.7%/+23.8%/+27.3%；归母净利润4.95/6.09/7.45亿元，同比+15.5%/23.2%/22.3%，对应PE为26.2/21.3/17.4倍，维持“买入”

    　　评级。

    　　风险因素：行业竞争加剧，新品开拓不及预期，原材料价格大幅上涨等。