领先地位稳固，份额持续提升，维持“增持”评级

    西麦食品2022Q4 实现总营收3.64 亿元，同比增9.86%；归母净利0.24 亿元，扭亏为盈。2023Q1 实现总营收3.87 亿元，同比增10.63%；归母净利0.39 亿元，同比增39.01%。由于费用使用效率提升，我们上调2023-2024 年盈利预测，预计2023-2024 年归母净利为1.32、1.61 亿元（前次为1.16、1.36 亿元），并新增2025年盈利预测1.88 亿元，EPS 分别为0.59、0.72、0.84 元，当前股价对应PE 为24.9、20.4、17.4 倍。公司线下渠道优势稳固，维持 “增持”评级。

    　　营收稳步增长，复合燕麦片增速较快

    　　2023Q1 西麦食品营收同比增10.63%。具体分产品来看：纯燕麦片略有增长；复合燕麦片表现较好，增速较快；冷食燕麦片精炼SKU，产品聚焦，实现增长。公司的领先优势较为稳固，市场份额持续提升。根据尼尔森数据，2022 年公司市占率18.9%，位居全国第一；线上多平台销售排名位居行业前列。展望2023 年，公司会持续发力纯燕麦片及复合燕麦片，全渠道布局：（1）目前线上电商如抖音渠道已初有成效，2022 年公司在抖音快手平台GMV 同比增299%，未来仍会持续布局线上渠道；（2）目前全国连锁休闲零食店大系统覆盖超过 65%，未来会发力零食渠道，加大对零食专卖店的合作力度，并进驻更多区域的零食专卖店；（3）增加团购渠道的资源投入，因此预计2023 年公司营收仍可双位数增长。

    　　净利率提升主因销售费用率下降

    　　公司2023Q1 净利率同比增2.07pct至10.14%，主因销售费用率降4.39pct至26.1%。

    　　销售费率下降主因：（1）2022Q1 抖音等平台投入较多，基数较高；（2）公司对线上费用投入进行调整和优化，费用投入效率提升。2023Q1 公司毛利率降2.35pct 至42.43%，主因：（1）原材料燕麦略上行；（2）线上业务毛利率相对较低。展望2023 年，预计原材料高位运行，但公司可通过产品结构升级、提价等方式应对；费用投放结构优化下预计费率较为稳定。

    　　风险提示：疫情影响消费需求、新品推广不及预期风险、食品安全风险。