事件。公司披露2021 年年报和2022 年一季报。2021 年公司实现营收11.54亿元（YOY12.60%），实现归母净利润1.04 亿元（YOY-21.14%）。2022 年一季度实现营收3.50 亿元（YOY17.38%），实现归母净利润2825.3 万元（YOY-46.67%）。

    营收持续稳健成长，成本/费用增加致利润承压。2021 年全年来看，收入毛利端，公司营收同比增长12.60%，毛利率同比降低1.79pct，因此毛利额同比增长8.43%。费用端，期间费用率同比增长1.73pct，其中销售费用率同比提升1.17pct（主要系宣传推广费和职工薪酬同比增加），管理费用率同比提升0.90pct（主要系职工薪酬同比增加）。此外所得税率同比降低3.73pct，因此最终归母净利润同比降低21.14%，对应归母净利润率同比降低3.87pct。

    22Q1 来看，营收毛利端，营收同比增长17.39%（同时环比21Q4 增长5.58%），毛利率同比降低5.78pct，因此毛利额同比增长3.96%。费用端，期间费用率同比增长4.95pct（其中销售费用率提升4.91pct，管理费用率提升0.47pct），因此最终归母净利润同比降低46.67%，对应归母净利润率同比降低9.69pct。

    市占率进一步提升，巩固行业第一。2021 年全国早餐燕麦片市场规模较2020年有所下滑，且冷食燕麦品类经过过去两年的高速增长后进入休整期，2021年下滑较大。不过行业长期来看依旧保持向上趋势，新冠疫情结束后有望重拾升势。2021 年公司的市场占有率进一步提升，巩固了行业第一的市场地位（据公司21 年年报援引AC 尼尔森数据，公司市占率14.81%），扩大了对主要竞争对手的优势。

    热食/冷食新品并举，复合燕麦片收入增长亮眼。2021 年分产品来看，公司纯燕麦片收入同比降低1.15%，复合燕麦片收入同比增长51.93%，冷食燕麦片收入同比降低7.94%。（1）热食方面，2021 年公司热食燕麦新品对公司的销售收入产生了重要的贡献，全年销售超亿元，形成了良好的燕麦热食产品梯队，进一步巩固了公司在热食燕麦片领域第一的市场地位（市占率接近20%）。（2）冷食方面，推出益生菌燕麦、吮指燕麦脆、轻食代餐谷物等，并不断丰富不同的口味系列产品，形成产品矩阵。全年实现冷食燕麦销售额1.35亿元，销售份额进入市场前五。

    强化研发营销，进一步巩固聚焦优势市场。2022 年公司将重点打造两大业务板块——热食冲调燕麦和冷食燕麦。针对前者将继续稳固和提升行业领先地位，后者则要发挥西麦的品牌优势，创新发展冷食燕麦。公司将强化研发和营销，积极打造互联网营销体系。此外公司将会进一步巩固聚焦优势市场，实行市场渗透战略，并启动空白市场，调整弱势市场，实行市场发展战略。

    盈利预测与投资建议。我们预计2022-2024 年公司营业收入分别为13.36/15.65/18.23 亿元，归母净利润分别为1.11/1.27/1.44 亿元，对应EPS 分别为0.50/0.57/0.64 元/股。结合可比公司估值，给予公司2022 年25-30 倍的PE 估值，对应合理价值区间为12.50-15.00 元/股，继续给予“优于大市”评级。

    风险提示。（1）食品安全风险，（2）市场竞争加剧，（3）新产品、新渠道拓展不及预期。