事件。公司发布2020 年年报及2021 年一季报，其中2020 年实现营业收入10.24 亿元，归母净利润1.32 亿元；2021 年一季度实现营收2.98 亿元，归母净利润0.53 亿元。

    　　2020 年二季度起营收增长逐步恢复，全年收入稳定增长。收入成本端，2020年公司实现营业收入10.24 亿元（YOY5.31%），实现毛利率48.49%，比2019年同期降低9.68pct（其中公司自2020 年1 月1 日起执行新收入准则，将销售费用下的运输装卸费6.10 千万元调整计入到营业成本，若还原，则毛利率为54.45%，比2019 年同期降低3.72pct），毛利润同比2019 年下降12.22%。

    　　费用端，公司期间费用率为35.97%，较2019 年同期下降4.65pct，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率为30.45%/5.23%/0.29%；销售费用率减少主要系由于收入准则调整使运输装卸费计入营业成本、疫情导致差旅费和办公费减少所致。此外由于公司进行现金管理取得投资收益3261.37 万元。最终实现归母净利润1.32 亿元（YOY-16.01%），归母净利润率为12.91%，较2019 年降低3.28pct。

    　　公司2020 年四个季度收入分别为1.90/2.46/2.78/3.10 亿元；较2019 年同比增速分别为-29.13%/38.69%/14.90%/8.70%，自Q2 开始公司收入端增长逐步恢复。此外公司四个季度净利润分别为3.50/4.42/3.23/2.08 千万元，较2019年同比增速分别为-27.11%/63.52%/-31.14%/-41.47%。

    　　2021 年一季度收入、利润高增长。2021 年一季度公司实现营业收入2.98 亿元（YOY 57.28%），实现毛利率50.56%，比2020 年同期降低4.89pct，费用端公司期间费用率为30.76%，较2020 年同期下降6.99pct；其中销售费用率/管理费用率/财务费用率较2020 年变动 -7.52%/0.48%/0.05%。最终实现归母净利润5.30 千万元（YOY 51.54%），归母净利润率为17.76%，较2020年同期降低0.68pct。

    　　热食燕麦片产品：深挖细分市场，完善丰富“燕麦+”系列。2020 年公司纯燕麦片产品和复合燕麦片产品合计收入8.21 亿元。2020 年公司继续巩固西麦热食冲调优势地位，在热食燕麦品类上，针对细分市场深度挖掘并聚焦，强化品牌升级，此外完善及丰富燕麦+系列燕麦片，形成燕麦+黑麦、奇亚籽、藜麦和小麦胚芽等完整的系列。

    　　冷食燕麦片产品：2020 年全面推出并高速增长。公司2020 年中全面推出冷食燕麦片系列产品（麦脆果萃燕麦、酸奶块燕麦等），其具有高颜值、高营养、方便快捷、口味多样化的特点，符合年轻消费群体消费需求。公司在不断丰富口味系列产品，形成产品矩阵的同时，还新开发了适合便利渠道的系列产品。2020 年公司全年实现冷食燕麦片销售额1.47 亿元，较2019 年同比增长245.31%。我们认为冷食麦片凭借其场景丰富、口感多样、食用便捷等特性，持续吸引年轻消费人群，具有较大的市场发展潜力，公司冷食燕麦片产品有望成为未来业绩增长的重要新曲线。

    　　受益燕麦片行业优质赛道，看好公司龙头未来发展前景。随着消费升级&消费者健康意识增强，燕麦因其富含可溶性膳食纤维和蛋白质以及各种微量元素，未来消费人群和人均消费量有望持续增长。此外未来公司将重点打造两大业务板块，热食冲调燕麦和冷食燕麦。针对前者将继续稳固和提升行业领先地位，后者则要发挥西麦的品牌优势，创新发展冷食燕麦。

    　　一方面“西麦”品牌已在全国许多区域的消费者心目中获得了较高的认可度，拥有众多忠实、稳定的消费者，另一方面相比于竞争对手，公司在采购、生产、销售各环节均具备规模化带来的综合成本优势。随着公司不断巩固和提升线下渠道优势，并全力打造互联网营销体系，我们认为公司作为我国燕麦片行业龙头企业，看好未来发展前景。

    　　盈利预测与投资建议。参照限制性股票激励计划解锁条件，我们预计2021-2023 年公司营业收入分别为12.61/15.40/18.99亿元，归母净利润分别为1.54/1.77/2.17 亿元，对应EPS 分别为0.96/1.11/1.36 元/股。结合可比公司估值，给予公司2021年35-40 倍的PE 估值，对应合理价值区间为33.60-38.40 元/股，继续给予“优于大市”评级。

    　　风险提示。（1）食品安全风险，（2）市场竞争加剧，（3）新产品、新渠道拓展不及预期。