2020Q3 业绩低于预期，长期成长空间较大，维持“买入”评级西麦食品公布2020 年三季报，2020Q3 实现营收2.78 亿，同比增15%；利润0.32 亿，同比降31.1%。公司线下渠道优势稳固，仍处于稳定发展阶段。由于公司费用率提升，我们下调盈利预测，预计2020-2022 年归母净利分别1.6、2.0、2.4 亿，EPS为0.99（-0.15）、1.22（-0.13）、1.52（-0.14）元，当前股价对应PE 分别为37、30、24 倍，维持“买入”评级。

    　　营收增速放缓主因货折较多及部分自营收入在2020Q4 结算公司2020Q3 营收增15%，增速放缓主因：（1）产品货折较多；（2）部分自营收入在2020Q4 结算。冷食燕麦为2020Q3 增量，公司员工激励措施及费用投放较多，经销商及卖场利润、销售人员提升较高，积极性强，冷食增速较快。公司稳步开拓线上、线下渠道，老品稳健增长、新品持续放量，预计全年营收增速约9%。

    　　净利率下行主因销售费用率提升及毛利率下降公司2020Q3 净利率同比降7.8pct 至11.6%。毛利率同比降2.3pct，主因产品折扣力度加大。销售费用率同比增2.9pct 主因2020Q3 公司加大费用投入以抢占市场份额，如推出新品专案，给予主打产品更多费用支持。往全年展望，公司仍会投入费用以推广新品、开拓渠道，预计全年净利增速约0.5%。

    　　行业初期费用投放较大，长期看全渠道齐发力、产能陆续释放，潜力大西麦食品持续深耕线下渠道，通过驻场导购、试吃活动等吸引消费者，提升单店卖力；推出90g 等小包装产品开拓便利店等渠道；积极布局线上渠道，试水新零售业务。此外，2020 年5 月宿迁工厂已投产，公司热食产能充裕；江苏西麦燕麦食品创新工厂项目启动可保障公司未来冷食燕麦供给。目前冷食市场仍在快速扩容期，尚未有龙头品牌，公司短期内需要投放较多费用以抢占市场份额。未来随着渠道建设完善、产能陆续释放，公司发展潜力巨大。

    　　风险提示：宏观经济下行风险、新品推广不及预期风险、食品安全风险。