事件：西麦食品发布2020 年中报，上半年实现营收4.36 亿元，同比-2.08%；归属母公司净利润0.79 亿元，同比+5.54%。其中单二季度实现营收2.46 亿元，同比+38.69%；归属母公司净利润0.44 亿元，同比+63.55%。

    　　点评

    　　Q2 业绩环比大幅提升，主营业务相对稳健，B2B 业务快速增长公司Q1、Q2 营收分别同比-29.13%、+38.69%，归属母公司净利润分别同比-27.12%、+63.55%，Q2 业绩环比大幅提升。分产品来看，纯燕麦片业务营收2.63亿元，同比-5.84%，营收占比下滑2.41pct 至60.24%；复合燕麦片业务营收1.52亿元，同比-2.69%，营收占比下滑0.21pct 至34.98%；此外其他主营业务营收0.16 亿元，同比+175.23%，主因B2B 业务在产能保障情况下销售大增所致。分区域来看，南方大区营收1.98 亿元，同比+10.05%；北方大区营收2.33 亿元，同比-10.75%。

    　　货折加大叠加原材料成本上涨致毛利率有所下滑公司上半年毛利率为54.93%，同比-4.90pct，毛利率下滑主因产品货折加大叠加原材料成本上涨所致。费用率方面，销售费用率为31.68%，同比-5.28pct，主要系职工薪酬、宣传推广费减少所致；管理费用率为5.18%，同比+0.84pct，主要系折旧与摊销、咨询服务费增加所致。综合来看，公司上半年净利率为18.15%，同比+1.31pct，盈利能力有所提升。此外，经营活动现金流净额为4095万元，同比-44.17%，主要系本期货款到账后支付货款所致。

    　　产品、渠道协同发力，未来三年步入产能释放期上半年受疫情影响，公司多措并举经营业绩同比波动较小，巩固了燕麦行业领导者地位。产品端来看，在冲调燕麦品类上丰富燕麦+产品系列，同时加大冷食休闲燕麦产品的研发和投入，上半年共完成包括小麦胚芽燕麦片、红豆薏仁燕麦等20 多款新品，上市40 多个SKU；渠道端来看，疫情期间加大新零售渠道推广，并开展社群、微信营销来对公司原有营销渠道进行有益补充。中长期来看，预计2020-2022 年将是产能快速释放的三年，到2022 年纯燕麦片、复合燕麦片合计产能有望达到8.6 万吨，较2018 年的5.38 万吨提升约60%。

    　　维持公司“增持”评级

    　　预计公司2020-2022 年营业收入分别为11.28、13.23、15.62 亿元；归属母公司净利润分别为1.86、2.21、2.64 亿元；EPS 分别为1.16、1.38、1.65 元/股，对应当前PE 分别为45、38、31 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料供应风险；食品安全风险；市场竞争风险；固定资产折旧增加导致利润下滑的风险。