事件：

    　　华阳国际发布25 年年报,25 年公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润12.0/0.9/0.6 亿元，同比+3.1%/-27.7%/-44.9%。25Q4 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润3.1/0.2/0.02 亿元，同比-12.9%/+48.9%/-81.7%。

    　　点评：

    　　主营业务承压，数字文化业务收入增加拉动25 年收入增长：受地产行业持续低迷影响，公司25 年主营业务经营仍持续承压。25 年公司建筑设计/造价咨询实现营业收入8.1/1.5 亿元，同比-14.5%/-3.5%，毛利率分别为36.0%/41.6%，同比-0.5/+3.66pcts。25 年建筑设计/造价咨询/全过程咨询、代建管理及其他占营收的比重为67.5%/12.3%/3.67%，较上年同期-13.9/-0.85/+0.05pcts。数字文化业务增长营业收入为1.8 亿元，同比增长1984.4%，拉动收入增长。

    　　毛利率大幅降低，25 年数字文化业务亏损拖累整体利润：25 年公司毛利率/净利率为27.6%/8.7%,同比-7.46/-3.71pcts。25 年公司销售/管理/财务/研发费用率为2.4%/7.4%/2.3%/3.2%,同比+0.04/-2.33/+1.57/-0.62pcts。25Q4 年公司毛利率/净利率为32.8%/10.1%,同比-4.78/+2.86pcts。25Q4 公司销售/管理/财务/研发费用率为3.1%/4.6%/2.4%/2.2%,同比+0.54/-4.15/+0.55/+0.27pcts。

    　　数字文化业务毛利率为-14.5%，拖累整体业务毛利率显著下滑，从而导致25 年归母净利润降幅大幅高于收入降幅。25 年公司经营性现金流净流入1.57 亿元，较上年同期少流入0.2 亿元。

    　　聚焦主业，转让数字文化业务：24 年9 月，公司设立华阳数字文化（江西）有限公司，积极布局数字文化产业，然而该业务在24 年和25 年亏损，毛利率分别为-31.9%/-14.5%。因此在25 年8 月，公司进行业务布局调整，转让子公司华阳数字文化（江西）有限公司、深圳华阳国际数字文化有限公司、湖南华阳文化发展有限公司，彻底放弃数字文化业务。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑公司受到数字文化业务拖累，我们下调公司26-27年归母净利润预测为1.22/1.29 亿元（分别下调15.9%/14.6%），新增28 年归母净利润预测为1.30 亿元。随着地产逐步企稳，公司重新聚焦主业，传统业务有望修复，我们维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：下游居民建筑业景气度恢复不及预期