事件:

    新乳业发布2024 年三季报，2024 年前三季度公司实现营业收入81.94亿元，同比-0.54%，归母净利润4.74 亿元，同比+24.4%，扣非归母净利润5.07 亿元，同比+29.5%。单Q3 公司实现营收27.85 亿元，同比-3.82%，归母净利润1.77 亿元，同比+22.9%，扣非归母净利润1.93 亿元，同比+19.73%。

    投资要点:

    主业增长稳健，单Q3 收入同比下滑主要系剥离一只酸奶牛影响。

    公司单Q3 收入同比下滑主要系去年年底出售了“一只酸奶牛”的部分股权，若仅考虑主业业务，Q3 仍保持了稳健增长，其中低温鲜奶和低温酸奶均有双位数左右的增长，常温品类表现相对疲软，有中低个位数的下滑。公司一直能保持核心品类增长快于行业的原因：1）在战略上坚持低温鲜奶和特色酸奶味核心品类，推动其不断成长；2）重视新品研发和推广，新品收入占营收的比重保持在双位数以上；3）渠道方面DTC 渠道取得了不错的增长，助力低温品类快速增长。

    毛销差改善幅度环比Q2 提升，利润弹性释放。单Q3 公司毛利率28.83%，同比+2.4pct，我们认为毛利率的提升主要系原奶价格的下行及公司较为高端低温白&低温鲜产品占比的提升。Q3 公司销售、管理、财务费用分别同比+1.3pct/-0.24pct/-0.18pct，行业竞争加剧背景下公司销售费率增加，管理费率延续优化趋势，毛销差同比+1.1pct，改善幅度环比Q2 提升。单Q3 公司归母、扣非归母净利率6.36%/6.95%，同比+1.38/+1.37pct。

    盈利改善持续兑现，管理赋能下显示出较强经营阿尔法。公司2023年提出五年战略规划，提出“做大做强核心业务，提升企业价值，五年净利率倍增”的目标。从今年前三季度看，公司归母净利率提升116BP，朝着五年规划加速迈进。从子公司经营表现看，Q3 公司旗下华东子公司收入实现双位数的增长，其中唯品仍保持同比双位数的良好增长态势，品牌价值不断提升，在今年以来液奶销售承压的背景下，公司通过管理赋能旗下子公司，使其取得超越行业平均的增长，显示出较强的经营阿尔法。

    盈利预测和投资评级：公司为全国性低温奶龙头，产品创新走在行业前列，重视新渠道、新区域的开拓，奶价下行背景下，业绩弹性凸显。考虑到当前生鲜乳价格仍处于下行趋势，预计公司在四季度及明年仍有较为明显的成本红利，因此我们调整盈利预测，预计公司2024-2026 年营业收入为110.64/117.01/125.07 亿元， 同比+1%/+6%/+7% ； 归母净利润5.56/6.69/8.03 亿元， 同比+29%/+20%/+20%；EPS 分别为0.65/0.78/0.93 元，对应PE 分别为19/16/13X，维持“增持”评级。

    风险提示：1）2023~2027 年战略规划实现情况的不确定性；2）新品推广不及预期；3）市场竞争加剧；4）产能建设不及预期；5）原材料价格超预期上行；6）食品安全问题。