事件描述

    　　新乳业2023 年度实现营业总收入109.87 亿元（同比+9.8%），归母净利润4.31 亿元（同比+19.27%），扣非净利润4.65 亿元（同比+57.86%）；单看2023Q4，公司实现营业总收入27.93亿元（同比+10.56%），归母净利润4994.7 万元（同比-2.09%），扣非净利润7363.4 万元（同比+56.56%）。公司24Q1 实现营业总收入26.14 亿元（同比+3.66%）；归母净利润8974.82 万元（同比+46.93%），扣非净利润1 亿元（同比+33.75%）。

    　　事件评论

    　　鲜奶引领增长驱动结构优化延续，“一只酸奶牛”出表扰动Q1 收入增长。2023 年度，公司液体乳及乳制品制造业98.34 亿元(同比+11.16%)，其中量增9.3%，价增1.7%，液体乳97.55 亿元(同比+11.15%)；奶粉0.79 亿元(同比+11.28%)；其他业务11.53 亿元(同比-0.53%)。以唯品为代表的高端鲜牛奶持续引领增长，结构优化趋势延续。分地区看2023年度：西南40.95 亿元(同比+9.98%)，华东30.2 亿元(同比+4.8%)，华北11.09 亿元(同比+39.03%)，西北14.24 亿元(同比-0.97%)，其他区域13.39 亿元(同比+14.9%)。单看2024Q1，收入增长降速主要系行业需求仍相对疲软，但公司的鲜奶产品保持引领增长，表观收入增速也受到“一只酸奶牛”于上年末出表的影响，还原后预计收入增长仍维持稳健增长，或优于乳业行业整体表现。

    　　奶价下行驱动的成本改善优化毛利率，但费用也随之增长。2023 年度公司的归母净利率同比提升0.31pct 至3.92%，毛利率同比+2.84pct 至26.87%，期间费用率同比+1.26pct至21.46%，其中细项变动：销售费用率（同比+1.72pct）、管理费用率（同比-0.42pct）。

    　　单看2023Q4，公司归母净利率同比下滑0.23pct 至1.79%，毛利率同比+3.52pct 至25.25%，期间费用率同比+3.9pct 至22.47%，其中细项变动：销售费用率（同比+3.81pct）、管理费用率（同比-0.18pct）。单看2024Q1，公司归母净利率同比提升1.01pct 至3.43%，毛利率同比+2.32pct 至29.38%，期间费用率同比+1.64pct 至23.6%，细项变动：销售费用率（同比+1.59pct）、管理费用率（同比+0.67pct）。在原奶下降的背景下，成本端（毛利率）受益持续，但销售费用也随之上升（包括广宣投入及消费者直接促销）。

    　　公司持续聚焦“鲜立方”战略，在高端产品创新、消费者直达等维度保持战略定力。产品端坚持“鲜酸双强”发展策略，引领低温品类高质量的增长。“24 小时”品类高端化，高端产品同比增速近 40%；“ 今日鲜奶铺”高钙升级“浓”牛乳，同比增长超过150%。2023年度公司新品收入占比12%，成为新的增长引擎。2023 年，公司的“鲜活 go”平台的年销量超过200 万单，同比增长超过20%，用户数突破 1900 万人，增长近50%，强化对整体业务的支撑。展望2024 年，公司有望保持收入端较快增长，同时盈利能力提升较同期加速的态势。预计2024~2025 年归母净利润5.62/7.11 亿元，对应PE 估值17/13倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、需求恢复较慢风险；2、行业竞争进一步加剧风险；3、消费者消费习惯发生改变风险；4、部分原材料价格继续上行风险等。