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    公司公告2023 年三季报。2023 年前三季度，公司实现总收入81.94 亿元（+9.55%），归母净利润3.81 亿元（+22.78%），扣非归母净利润3.91 亿元（+58.11%）。23Q3 单季，公司实现总收入28.96 亿元（+7.25%），归母净利润1.44 亿元（+19.08%），扣非归母净利润1.62 亿元（+54.39%）。

    Q3 扣非归母净利率同比+1.70pct

    1）Q3 毛利率同比提升2.17pct。23 年前三季度，公司毛利率为27.43%，同比+2.61pct；23Q3 公司毛利率为26.43%，同比+2.17pct，原奶价及包材价回落、高端鲜奶收入占比提升对毛利率上涨贡献较大。

    2）Q3 归母净利率同比+0.49pct。23 年前三季度，公司归母净利率为4.65%（+0.50pct），23Q3 归母净利率为4.98%（+0.49pct），主要得益于毛利率提升。

    3）非经常性损失增加使公司利润短期有所波动。23 年前三季度，公司投资净收益、公允价值变动净收益、资产处置收益有所减少，其收入占比分别同比-0.40、-0.58、0.42pct，公允价值变动收益减少主要受公司开展的利率掉期业务和货币掉期业务公允价值变动影响，资产处置损失增加主要为牛只淘汰损失同比增加；23Q3，三者收入占比分别同比-0.34、-0.78、-0.57pct。

    4）Q3 扣非归母净利率同比+1.70pct。23 年前三季度，公司扣非归母净利率为4.77%，同比+1.47pct，23Q3 为5.58%，同比+1.70pct。

    5）销售费用率有所增加。23 年前三季度，公司销售/管理/财务费用率同比+1.01/-0.50/-0.15pct 至15.06%/4.29%/1.33%，23Q3 分别同比+0.41/+0.14/-0.61pct。

    低温系列持续增长，产品不断创新迭代

    1）公司坚持推动新品迭代。公司坚持以提升消费者价值为核心，不断推出新产品，新品收入占比保持在10%左右。

    2）公司坚持“鲜立方”战略。23H1，公司鲜奶收入同比增长超10%，市场占有率基本保持稳定，其中以低温高端乳制品为主的唯品乳业同比增长超30%。

    3）公司创新整合营销，深度触及用户。23H1 公司累计培养200 名优质KOC，15 名过万粉丝的KOL，升级裂变15 个工作室，发布超1 万篇内容，阅读量突破3,000 万。23H1 公司的“鲜活go”商城GMV 达1.1 亿，履约达114 万单，新增用户达82 万，全域数字化用户达1,600 万。2023 年“618”期间，公司全域电商销售额同增超30%，位列抖音、天猫、京东多个榜单头部。

    投资建议

    公司聚焦国内低温鲜奶，在坚持“鲜立方”战略的同时，公司整合上游奶源，并积极探索布局新式茶饮、植物基饮品、羊奶等新赛道打造新增长点，未来增长可期。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为4.58/6.24/7.86 亿元，增速26.77%/36.15%/26.01%，对应10 月30 日PE 分别为27/20/16X（市值123 亿元），维持“买入”评级。

    风险提示

    消费场景波动风险、原奶价格波动风险、政策调整风险。