2022 年公司收入/归母净利同增12%/16%， 2023Q1 收入/归母净利同增9%/41%。奶价回落&产品结构优化&费用管控良好，公司盈利能力实现较好提升。未来5 年，公司开启新五年发展战略，力争收入规模扩大、净利率显著提升，追求年收入和利润双位数增长。

    2022 年公司收入/归母净利润同比+12%/+16%，2023Q1 收入/归母净利同比+9%/+41%。2022 年公司实现收入100.1 亿元、同比+11.6%，归母净利/扣非净利分别同比+15.8%/+14.9%至3.6 亿/3.0 亿元；其中2022Q4 公司收入25.3亿、同比+9.0%，归母净利0.51 亿、同比-8.8%，主要系信用减值损失计提。

    2023Q1 公司营收25.2 亿元、同比+8.8%，归母净利润/扣非净利分别+40.6%/+115.6%至0.61 亿/0.75 亿元。

    深耕低温液奶，鲜奶、低温酸逆势份额提升，朝日唯品表现抢眼。2022 年，公司继续宣贯“鲜立方”战略，深耕低温乳制品领域：1）低温鲜奶同比双位数增长，全国市占率提升至10%+；2）低温酸收入同比正增长，行业则双位数下滑，份额逆势提升。公司低温产品表现优异主要来自产品的持续创新以及区域市场拓展，例如新品“今日鲜奶铺”2022 年收入同比增超200%、“酸奶生‘汽’

    了”上市一年销售收入突破2500 万元，“黄金24 小时”拓展到华东区域带来产品收入同增近50%等。定位高端品牌的朝日唯品同步发力B 端和C 端产品，2022 年自有品牌收入同比增长50%，总收入/主营利润同增36%/34%。

    产品结构优化推动毛利率提升，信用减值损失计提对利润影响较大。受益奶价回落、产品结构优化以及费用管控，2022Q4/2023Q1 公司毛销差分别提升1.3Pcts/2.2Pcts，其中2023Q1 毛利率同比提升3.1Pcts 至27.1%，提升趋势明显。2022Q4，公司管理费率/财务费率同比-1.1Pcts/+0.3Pct，最终归母净利率同比-0.4Pct/+0.3Pct 至2.0%/1.9%，单季度计提信用减值损失0.2 亿元，对公司盈利产生负面影响。2023Q1，公司管理/财务费率同比-0.8Pct/+0.2Pct，最终归母净利率同比+0.5Pct 至2.4%；考虑到公司学生奶业务各货款账龄进一步变长，公司2023Q1 计提信用减值损失0.2 亿。

    公司启动新五年发展战略，力争收入规模扩大、净利率显著提升。营收突破百亿后，公司制定了新五年发展战略：1）继续深耕低温乳制品领域，提升自己在低温液奶行业的地位；2）优化产品结构，提升低温产品和新品产品占比，同时推进低温产品持续创新；3）加速销售渠道优化和变革，重点发展远场电商、订奶入户、形象店和自主征订等业务，增强近郊和城市群网络能力；4）以数字化转型为抓手，提升经营效率。根据公司年报，未来5 年，公司将追求每年收入和利润双位数增长，同时力争在收入规模增长的基础上实现净利率显著提升。

    风险因素：乳业景气度下行，区域竞争加剧，并购整合不及预期，疫情反复超预期。

    投资建议：考虑到公司2023Q1 盈利表现超预期，上调公司2023/2024 年EPS预测至0.57/0.76 元（原预测0.56/0.66 元），新增2025 年EPS 预测0.95 元，现价对应PE为31/23/19倍。结合可比标的现价对应2023年动态PE：伊利16x 、蒙牛18x 、光明乳业22x、天润乳业25x （Wind 一致预期），同时考虑到新乳业1）低温市场占有率靠前、2）低温产品研发能力强、3）未来3 年成长性佳，最终给予公司2023 年目标PE 35x，对应目标价20 元，维持“买入”评级。