行业：上游争夺牧场控制权，下游低温大势所趋。在上游原奶成本上行趋势下，稀缺牧场资源成为乳企必争之地，复盘过去，常温步入双雄成熟期，低温格局分散，展望未来，液体乳量增空间在下沉，价增空间在高端化，冷链物流、杀菌工艺等配套设施逐渐发展，对比日本，低温大势所趋。

    　　并购回顾：“鲜战略”指导下三轮并购铺陈全国化版图。三轮并购以西南为基地市场，不断延伸至华东、华北、华南，向全国扩张，牧场、工厂上下游协同布局。投后管理经验积累，通过供应链共享、管理协同、导入成熟低温产品、“双品牌”商标交互等方式为子公司赋能，高效盘活资产，多维协同下整合能力进阶，子公司盈利能力向成熟子公司四川乳业看齐。

    　　近期收购西北地区夏进乳业、现制茶饮品牌一只酸奶牛，经公司赋能，看好后续增长潜力。

    　　成长动力：整合内生+精细化产业链运营，驱动业绩弹性释放。1）上游奶源，自供奶源加码布局，新希望六和稳定饲料成本；2）生产端，瞄准需求、技术加码，鲜战略主推低温、积极创新，产能利用率、产销率向好，新建产能待释放；3）渠道端，订奶入户强化粘性，经销渠道快速扩张，150km鲜半径护航新鲜；4）数字化，新技术+新系统，数字化赋能私域流量、创新业态，加大新媒体布局，智慧营销提升终端效率；5）收入端，“外延扩张+内生增长”并举，三年翻倍目标有望超预期完成；6）利润端，产品结构升级+管理经验积累+规模化运输，长期盈利能力有望提升。

    　　盈利预测：预计公司21-23年收入88.93/111.91/139.93亿元，归母净利润3.70/4.78/6.21亿元，对应PE为36.2X/28.0X/21.6X，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：原奶价格波动，并购整合不及预期，食品安全风