事件：公司2020 年实现营业收入67.49 亿元，同比增长18.92%；归属于母公司所有者的净利润2.71 亿元，同比增长11.18%。折合Q4 单季度实现营业收入20.91 亿元，同比增长43.91%；归母净利润为0.86 亿元，同比增长31.71%。

    　　2020 年营业收入增速亮眼，华东、西北地区加速全国化发展步伐： 1）分产品来看：公司液体乳产品营收为62.72 亿元，同比增加15.86%；奶粉产品营收为0.7 亿元，同比增长9.05%；其他产品营收为4.06 亿元，同比增加102.53%。2020 年受新冠疫情的扰乱，公司采取积极有效的防疫措施，灵活应对疫情干扰，在第一季度业绩受挫的情况下迅速恢复并逐步进入增长通道，全年收入规模水平保持高于同行业增速。2）分地区来看：

    　　西南地区和华东地区为公司的主营区域，该地区营业收入分别占总营收的45.66%和24.99%。其中，西南地区营业收入为30.82 亿元（-3.25%）；华东地区营业收入为16.87 亿元（+20.67%）；华北地区营业收入为7.12 亿元（+16.08%）；西北地区营业收入为6.97 亿元（+2055.41%）。

    　　准则调整及成本端压力使毛利率下滑，公司持续扩大线上业务，满足疫情期间居家消费需求：2020年公司整体毛利率为24.49%，同比减少8.62%。

    　　毛利率较上年同比减少的主要原因是Q3、Q4 上游原材料，人工，制造费用等成本上涨所致，同时根据准则调整，由销售费用-运输费调整至营业成本，导致公司全年整体毛利率承压。面对突如其来的疫情干扰，公司大力拓展线上销售业务，发展无接触订奶上户服务、调整商超连锁销售策略、发展社区电商等措施，在疫情期间通过线上业务稳定经营基本盘，其中通过电商渠道的主营业务营收同比增长54.49%。

    　　中期来看，2021 年是公司制定新战略、开启新征程的元年，为实现三年倍增的目标打好开局之战。公司发布业绩预告，2021 年Q1 预计实现归母净利润2700 万至3200 万元（涵盖限制性股票激励计划产生的激励成本摊销金额后的数据，本报告期内激励成本摊销金额为899 万元），对比20年Q1 大幅增长。我们预计21-23 年公司实现营业收入分别为88.41、117.58、154.03 亿元，归母净利润为3.63、4.93、6.55 亿元，EPS 分别为0.43、0.58、0.77 元，对应PE 为43、31、24X。

    　　风险提示：成本上涨，低温奶销售不及预期，茶饮赛道消费不及预期，并购或整合进程不及预期，疫情带来的不确定风险因素，市场竞争风险，新品销售及拓展不及预期，食品安全事件。