报告导读

    　　盈趣科技第一大业务家用雕刻机及其耗材对应客户 Cricut 于 3 月 25 日登陆纳斯达克。Cricut 家用雕刻机业务持续高成长，2018-2020 年 Cricut公 司 营 业 收 入 分 别 为 3.40/4.87/9.59 亿 美 元 ， 同 比 增 速 分 别 为64.25%/43.24%/96.92%；净利润分别为 0.27/0.39/1.55 亿美元，同比增速分别为 107.69%/44.44%/297.44%。盈趣科技受益于 Cricut 高成长，持续看好盈趣 21 年成长性。

    　　投资要点

    　　家用雕刻机行业：手工艺品市场广阔，家用雕刻机潜在消费者数量庞大家用雕刻机潜在消费者数量庞大，目前主要市场在北美。据招股说明书，Cricut公司将家用雕刻机的潜在市场分为可服务潜在市场（SAM）和总服务市场（TAM）。目前 SAM 消费者数量约为 1.29 亿人，其中北美市场（美国、加拿大）共有 8500 万人，北美以外市场共有 4400 万人。而 TAM 消费者数量约为4.02 亿人，是目前 SAM 人数的 3.1 倍左右；其中北美市场（美国、加拿大）共有 2.48 亿人，北美以外市场消费者为 1.53 亿人。Cricut 的主要国际目标市场还包括澳大利亚，法国，德国，新西兰和英国。

    　　传统手工艺品市场规模近四百亿，家用雕刻机拓展手工艺品范围。至 2017 年 9月的十二个月中，传统手工艺品市场规模在美国达到 362 亿美元。据 Cricut 招股书，家用雕刻机可覆盖的市场规模在 1282 亿美元以上，约为传统手工艺品的3.5 倍。细分来看，卡片和日历领域为 41 亿美元；文具领域 97 亿美元；季节性装饰领域 265 亿美元；婚礼相关服务领域 551 亿美元；组织订购为 113 亿美元；定制礼物为 213 亿美元。家用雕刻机应用广泛，极大拓展了消费者 DIY 个性化产品的操作空间。

    　　Cricut 上市，雕刻机业务持续高成长，订阅服务提高用户粘性Cricut 营业收入和净利润持续高成长。2018-2020 年 Cricut 公司营业收入分别为3.40/4.87/9.59 亿美元，同比增速分别为 64.25%/43.24%/96.92%；净利润分别为0.27/0.39/1.55 亿美元，同比增速分别为 107.69%/44.44%/297.44%。

    　　公司雕刻机产品品类丰富，迭代贡献收入。疫情下家用雕刻机系列产品增长提速（居家时间延长），Cricut 持续迭代新产品，看好其 21 年销售业绩表现。订阅服务提供用户互动平台，提高用户粘性。从 Circuit 社区数据来看，公司 18、19、20 年注册用户分别为 168.5 万、252.5 万（+64%）、430 万（+65%）；18、19、20 年付费用户为 41.7 万、60.4 万（+44.84%）、130 万（+115.23%），付费用户占比从 25%提升到 30%。

    　　供应商份额集中，核心供应商盈趣科技受益 Cricut 高成长我们估计 2018-2020 年和盈趣科技来自核心客户 Cricut 的营业收入分别为9.97/16.29/25.89 亿元，增速分别为 53.93%/63.45%/58.92%。Cricut 核心供应商盈趣在雕刻机供应链具备一定的技术壁垒且二供目前并没有分走较多的份额，持续看好盈趣科技 21 年成长性。

    　　盈利预测及估值

    　　短期来看，电子烟在公司业务中的占比已不足 15%、影响逐渐弱化，而雕刻机业务持续保持高增的势头、贡献业绩主要增长；中长期看公司凭借 UDM 模式与国际优质客户深度绑定，同时布局汽车电子、健康环境、智能家居等业务版图长期增长动力充沛！我们预计公司 21-23 年实现营收 72.76/91.69/111.65 亿，同比增长 37.02% /26.03% /21.76%，归母净利 14.17/17.9/22.01 亿，同比增长36.35%/26.34%/22.93%，当前股价对应 21-23 年 PE 分别 20.77X/16.44X/ 13.37X，维持“买入”评级。

    　　风险提示 海外疫情反复、汇率波动风险