公司于10 月25 日发布2023 年三季报，单三季度公司归母净利、毛利率、净利率均现同环比改善，我们维持公司增持评级。

    　　支撑评级的要点

    　　单季度利润同环比均改善，利润率表现亮眼。前三季度合计营业收入45.5亿元，同比下降3.2%，归母净利润3.3 亿元，同比增长190.4%，前三季度毛利率29.59%，净利率8.23%，分别同比+6.23pct/15.75pct。单三季度公司营收16.3 亿元，同比下降7.6%，环比回落9.6%；单三季度归母净利润1.7 亿元，同比增长42.9%，环比增长7.2%。单三季度公司毛利率32.6%，净利率11.6%，分别环比+2.6/+2.0pct，同比+5.5/3.7pct。单三季度公司归母净利润、毛利率、净利率均实现了同环比正增长，业绩表现亮眼。单三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.6/7.0/3.6/1.5%，分别环比+0.3/+0.5/+0.1/+0.5pct，同比-0.7/+0.5/+0.4/+0.2pct，四项费用率合计环比增长1.5pct，同比增长0.4pct。

    　　收入下降或来自主动收缩工程渠道业务，利润改善或主要来自产品结构升级、内部降本增效以及能源与原材料价格下降。单三季度公司收入规模同环比都有所回落，但利润同环比实现增长，毛利率与净利率均实现同环比的改善。在费用率并未有突出贡献的情况下，我们预计公司业绩改善的主要来源在于产品结构的升级、内部降本增效措施以及能源与原材料价格的下降。公司今年以来持续优化销售结构，持续开拓和维护销售渠道，经销商渠道网络进一步提升；加强产品创新，提升产品竞争力；提升品牌建设质量，继续推进经销渠道拓展和下沉工作；持续落实减费、降本、增效各项措施，加强费用管控力度，不断优化完善“研究-开发-应用”三级技术开发与技术储备体系，竞争力持续提升。

    　　地产下行未止，行业整体收缩，但公司利润改善，逆势中表现出龙头经营实力。前三季度地产行业持续低迷，瓷砖行业总体承压，行业仍处于出清阶段，或有机会。根据中国建筑卫生陶瓷协会秘书长宫卫向媒体提供的数据，上半年全国瓷砖产量同比下降15.1%，而公司在主动收缩工程业务的情况下收入仅小幅下滑，利润率有显著改善，我们认为这是行业出清正在逐渐产生效果，公司作为行业龙头的集中度正在逐渐提升，未来行业出清有望持续演绎，公司凭借优秀的经营实力有望在这一阶段胜出。

    　　估值

    　　行业整体承压，但公司业绩同环比均有改善，我们维持原有盈利预测，预计2023-2025 年公司实现营收69.60、84.02、100.12 亿元；归母净利5.25、6.65、8.11 亿元；每股收益分别为1.26、1.60、1.95 元，对应市盈率11.8、9.3、7.6 倍。

    　　评级面临的主要风险

    　　需求恢复不及预期，落后产能出清不及预期。