事件概述：公司发布 2023 年半年度业绩预告，上半年归母净利 1.68-2.28 亿元，同比增长134.46%-146.76%（上年同期亏损 4.88 亿元），扣非归母净利 1.67-2.27 亿元（上年同期亏损 4.9亿元）。假设取中值计算 Q2 单季度归母净利 1.91 亿元，同比扭亏为盈（去年同期单季度税前信用减值 5.05 亿元）；上半年营业收入 28-30 亿元，同增-4.26%至 2.58%（上年同期 29.25 亿元）。

    　　我们认为业绩基本符合市场预期。

    　　重回增长轨道，调结构经销零售占比提升。2023H1 收入 28-30 亿元，中值 29 亿元同比基本持平，据业绩预告，经销渠道营业收入保持稳定增长，但基于风险管控策略公司仍收缩部分流动性风险较大的房地产客户订单，导致战略工程渠道收入有所下降，公司整体营业收入基本持平。根据年报披露 2022 年公司工程渠道占比下降至 42%（同比降接近 7 个百分点），我们预计 2023H1 进一步降低至 35%附近，零售渠道提升至 65%附近。公司今年战略思路是提升零售经销占比，降低地产客户占比，我们认为调结构初显成效，预计零售渠道发展将带领公司重回中期增长轨道。

    　　盈利能力逐渐恢复，降本练内功。报告期内公司通过各项降本增效措施，产品毛利率提高，费用同比下降，利润率提升。根据 Q2 归母净利计算单季度利润率水平 6.6%，公司 2017-2022 年二季度单季度利润率水平分别为 11.01%/ 9.96%/ 11.16%/ 13.55%/ 11.97%/ -22.11%，我们认为未来零售占比提升后结构上有利于利润率进一步回升，除此之外，单位成本有望进一步下降，目前根据年报公司营业成本中直接材料和燃料动力、制造费用分别占比达到 33%/29%/16%，后续天然气价格有望从去年的大幅提升的不利状态回落。据公司年报，同时佛山、清远、藤县、高安四大生产基地将以提质降耗、降本增效为工作重点，大基地深练内功。

    　　行业进一步出清进行时。据中国建筑卫生陶瓷协会统计：2022 年，全国陶瓷砖实际产量约 73 亿平方米，同比下降 10.5%，产能利用率约为 73%。中国是建筑陶瓷的生产大国，但产业集中度较低，建筑陶瓷整体呈现“大市场，小企业”的竞争格局。2021、2022 两年间全国建筑陶瓷生产企业减少 115 家，生产线淘汰 275 条，淘汰比例近 10%，且行业内瓷砖产品结构发生了重大变化。传统的抛光砖、瓷片、仿古砖、外墙砖等品类生产线及产能逐步快速萎缩，岩板、大板、中板等品类生产线不断增加。我们认为行业不少中小企业将退出历史舞台，行业供给格局有望逐渐好转。

    　　投资建议

    　　考虑到地产行业景气度承压，宏观经济环境仍存较大的不确定性，我们下调 2023 年营业收入预测 66.87 亿元（原 108.18 亿元），下调归母净利润预测 5.22 亿元（原 12.03 亿元），EPS 1.26元（原 2.93 元）。新增 2024/2025 年营业收入预测 73.97/80.92 亿元，归母净利 润预测7.30/8.58 亿元，EPS 1.76/2.07 元；对应 7 月 14 日收盘价 15.55 元 12.38/8.84/7.53xPE，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　零售拓展不及预期，地产客户信用风险进一步加强，系统性风险等。