业绩回顾

    　　2022 年前三季度业绩低于市场预期

    　　公司公告2022 年三季度业绩：前三季度实现收入46.94 亿元，同比下滑4.73%，归母净利润亏损3.7 亿元，去年同期盈利4.17 亿元，扣非归母净利润亏损3.73 亿元，去年同期盈利4.02 亿元，业绩略低于市场预期，主要由于部分地区疫情仍影响线下零售以及工程业务继续调整。

    　　分季度来看，公司1Q/2Q/3Q22 分别实现收入10.64/18.61/17.69 亿元，同比分别+6.74%/-10.7%/-4.18%，归母净利润亏损0.74/亏损4.14/盈利1.18亿元，同比分别转亏/转亏/-12.56%。

    　　发展趋势

    　　1、经销业务稳健增长，工程业务持续承压。1）经销业务：1-3Q22 实现收入26.56 亿元，同比增长 6.88%，公司持续推动渠道下沉，同时布局天猫、京东等直播新渠道，我们预计将有效拉动公司经销渠道营收保持稳健增长；2）工程战略业务：1-3Q22 实现收入19.90 亿元，同比减少 15.39%，我们预计随着公司加强风险管控以及业务调整后，工程业务有望逐步恢复平稳发展。

    　　2、毛利率同比降幅缩窄，净利率下滑明显，关注后续盈利修复。公司前三季度毛利率为23.36%，同比-8.4ppt，3Q22 毛利率为27.09%，同比-3ppt。费用端来看，公司前三季度期间费用率20.25%，同比+0.3ppt，其中销售/管理+研发/财务费用率分别为8.3%/10.83%/1.13%，同比-0.7ppt/+0.5ppt/+0.5ppt。

    　　综合影响下，前三季度净利率为-7.87%，同比-16.3ppt，3Q22 净利率为6.67%，同比-0.6ppt。我们预计随着公司主动收缩部分风险较大的工程渠道订单，持续发力经销业务，公司未来盈利能力有望逐步回暖。

    　　3、数智化转型步伐加快，降本增效成果显著。公司积极打造数智工厂，持续在生产、销售、财务、物流管理各个环节布局数字化项目，实现了研发、设计、生产、质检、销售、市场的全链条覆盖。目前公司的特高板数智化示范车间已投入使用，改造后的三条生产线数控装备自动化水平达到90%，排产周期提升85.71%，人力成本降低54%，引领行业数字化转型趋势。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到局部地区疫情影响及工程业务仍在调整，我们下调2022 年归母净利润预测至亏损2.35 亿元，下调2023 年归母净利润预测20%至5.01 亿元，当前股价对应2023 年11 倍P/E，考虑到公司信用减值损失计提较为充分，未来有望轻装上阵，维持跑赢行业评级与目标价15 元，对应2023 年12 倍P/E，较当前股价有13%的上行空间。

    　　风险

    　　地产景气度下行超预期，局部地区疫情反复，行业竞争进一步加剧。