事件描述

    公司2022H 实现收入29.2 亿元，同比下降5%，归属净利润约-4.9 亿元，同比下降273%，扣非净利润同比下降286%。2 季度实现收入18.6 亿元，同比下降11%，归属净利润-4.1 亿元，同比下降276%，扣非净利润同比下降281%。

    事件评论

    上半年收入承压，主要源于工程市场承压。上半年公司收入同比下降5%，连续4 季度的收入增速分别为19%、35%、7%、-11%。收入承压主要源于工程市场，不仅地产总量下滑，精装房占比阶段性提升受阻，同时公司去年加大开拓工程业务以消化产能后，今年主动暂停风险地产业务。去年零售收入占比约51%，今年上半年零售收入占比进一步提升。

    零售业务是公司当前收入增长的关键驱动，截至2021 年底公司签约经销商1540 个，拥有专卖店及销售网点4620 个，经销商门店主要分布在华东和华南区域。公司共有佛山、清远、广西藤县和江西高安四大生产基地，去年公司总产能大幅扩张，年产量从1.1 增至1.6 亿方，公司追求产销最大化，故今年在价格策略上相对保守，更多聚焦内生成本优化。

    盈利能力承压，但2 季度降本增效的效果显著。公司主要原材料为坯料、釉料和包装材料等，坯料和釉料成本占比在20%以上，这部分原材料充足，上游议价能力偏弱。而能源成本占比接近30%，上半年能源价格大幅上涨导致盈利能力承压。公司上半年毛利率约21%，同比下降11.7 个百分点，2 季度毛利率为22%，虽同比仍大幅下滑（-12.0pct），但环比改善显著（+3.1pct）。公司在外部恶劣环境下，选择修炼内功降本增效，包括优化产品配方、优化采购、错峰生产和提高设备运转、降低物流和人工成本等，经营效率优化的成果十分显著。上半年期间费率约21.4%，同比提升1.6 个百分点，2 季度期间费率约19.4%，同比提升1.3 个pct，其中销售、研发、财务费率分别提升0.4、0.5、0.4 个pct。

    现金流边际改善，大范围计提坏账。公司上半年经营活动产生的现金流净额约2.0 亿元，2 季度经营活动产生的现金流净额约3.4 亿元，边际改善显著。从收入质量看，上半年收现比为1.09，2 季度为1.02。期末的应收账款和票据为13.5 亿元，同比下降18%，环比下降20%；从付款情况看，上半年付现比为0.95，2 季度为0.84，体现了对营业成本付款的控制。公司严格控制新增应收账款，同时又对坏账进行了较充分计提，上半年公司信用减值损失为5.1 亿元（2021 年同期仅为0.4 亿元，2021 全年计提为1.9 亿元），基本都在2 季度计提。其中应收账款的单项计提坏账为3.78 亿元，应收票据的单项计提坏账为1.55 亿元，除碧桂园万科保利外，其他风险房企均有较大的计提比例，风险释放充分。

    轻装上阵，弹性较大。蒙娜丽莎作为中国瓷砖行业第一梯队企业，在产品力、渠道力以及品牌力方面都具有非常强的竞争力。这轮行业下行周期背景下，公司降本效果显著，风险释放充分，预计行业企稳后业绩弹性较大。预计公司2022-2024 年归属净利润为-0.5、5.9、7.7 亿元，对应2023-2024 年估值10、7 倍，估值具有性价比。

    风险提示

    1、地产总量继续大幅下行；

    2、原材料价格继续上涨。