1Q21 归母净利润低于市场预期

    　　公司公布2021 年一季度业绩：实现收入10.0 亿元，同比增长105.6%，归母净利润4708 万元，同比增长18.9%，低于市场预期，我们预计净利润增速与收入增速差异较大主要由于一季度数条新产线投产，折旧摊销增加，以及市场营销推广费用增加所致。

    　　发展趋势

    　　1、1Q21 收入增长延续良好趋势，利润增速有所放缓。考虑疫情下1Q20 基数效应，1Q21 收入与1Q19 相比增长65.0%，归母净利润与1Q19 相比下降11.6%（1Q19 实现收入6.0 亿元，归母净利润5324 万元），我们预计一方面由于公司收购以及在建工程转固，且一季度为销售淡季下，折旧摊销增加，另一方面公司加大市场推广和展厅装修，同时对产品价格有所调整。

    　　2、盈利能力Q1 有所下降，后续有望逐步恢复。1Q21 年公司毛利率29.9%，同比下降8.2ppt，主要由于公司产品价格有所调整以及新收入准则将与合同相关的运输费用重分类至营业成本，期间费用率23.4%，同比下降4.9ppt，其中销售费用率10.2%，同降2.8ppt，主因上述准则调整；管理+研发费用率12.8%，同降2.8ppt；财务费用率0.4%，同增0.7ppt，综合影响下净利率4.7%，同降3.4ppt。

    　　3、持续推进“零售+工程”双轮驱动，关注后续盈利能力回暖情况。1）经销端：公司加强C 端渠道布局，加大品牌推广与展厅建设，提高品牌影响力，同时不断下沉底线市场，扩大规模，我们预计未来经销渠道仍将保持良好增长；2）工程端：公司不断增强与头部大地产商合作关系，已与碧桂园、万科、保利等近100 家大型房地产商建立战略合作，1Q21 公司其他应收款达3.5 亿元，同比增长24.5%，未来B 端工程业务收入将持续快速增长，收入占比稳步提升；3）产能端：随着公司收购江西高安公司以及广西藤县和广东西樵基地产线投产，产能的规模化效应将逐步显现，同时随着销售旺季逐步到来以及新产线度过产能爬坡期，产能利用率有望明显提升。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司价格调整下毛利率有所下降，我们分别下调2021/2022年每股盈利预测4.1%/3.0%至1.74/2.22 元，当前股价对应2021/2022 年21.4 倍/16.8 倍市盈率，维持跑赢行业评级与目标价42.5 元，对应24.4 倍2021 年市盈率和19.2 倍2022 年市盈率，较当前股价有13.8%的上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动，地产调控超预期，核心客户流失。