事件：2021年一季 度公司实现营收9.96亿元（+105.62%），相较19年一季度增长64.9%，归母净利润0.47 亿元（+18.93%），相较于19年一季度下滑13.2%，扣非归母净利润0.35 亿元（+37.12%）。

    　　点评：

    　　一季度营收保持高增长，业绩增长略低于预期。我们可以看到，一季度业绩增速明显低于营收增速，主要由于公司收购江西高安产能是在一季度完成交割的，被收购企业3 月份才开始陆续复工，因此一季度收入较少，但是人工成本及折旧等费用较高，因此导致利润有所影响；其次去年Q1 为国内疫情最严重的阶段，公司营销费用等较少，今年基本恢复正常，所以营销费用增加导致利润有所影响；但从收入端来看，需求依旧强劲，我们判断公司一季度C 端出货量同比增长接近100%，B 端出货同比增长约150%，营收保持高增长。我们认为，Q 一季度为传统淡季，营收高增长为全年开了个好头，随着公司新收购的标的完成整合，后面三个季度有望保持快速增长，业绩也将迎头赶上。

    　　Q1 毛利率同比下降，费用有所增加。21Q1 公司综合毛利率为29.95%，同比下降约8.16 个pct，主要原因为由于会计准则变化，运输及加工等部分销售费用调整至营业成本，而去年Q1 还未作调整；其次是由于B 端占比提升，B 端毛利率低于C 端导致整体毛利率有所下降；公司Q1 净利率为4.58%，同比下降约3.6 个pct，主要是公司期间费用有所增加所致，其中公司Q1 销售费用同比增长60.7%,由于是市场推广等营销费用增加；管理费用同比增加64.7%，主要是公司收购江西控股子公司，员工薪酬及资产折旧等增加所致，同时部分生产线的维修也导致费用增加。随着公司新建及并购产能释放，规模效应将逐步显现，盈利水平有望稳中上行。

    　　Q1 收现比持续改善，资产负债率同比增加；2021 年Q1 公司经营性净现金流为-2.3 亿元，同比减少净流出约4 亿元，由于一季度经营规模扩大，采购支付增加，导致现金流出较多，而去年同期受疫情影响，部分货款回笼延迟，基数较低；报告期末公司应收账款及应收票据同比增长23.66%，明显低于营收增速，账期约为73 天，同比减少约50天左右；2021 年Q1 收现比为1.11x,同环比均小幅提升；公司资产负债率为55.31%，同比增加约12.6 个pct，主要是随着生产经营规模扩大，为补充流动资金等，银行贷款增加所致，其中短期、长期借款较年初分别增加142.5%和300%。

    　　产能稳步扩张，进一步巩固市场份额。在近几年行业产能不断退出的背景下（17-20 年全国净减少211 家陶瓷厂，504 条生产线），公司逆势扩张产能，2020 年广西藤县基地一期一阶段4 条线已经投产，另有二阶段3 条线于21 年1 月份投产；同时公司收购江西普京陶瓷子公司至美善德59%的股权，后续增资至70%的股权（9条生产线合计产能4000万平米），公司产能进一步扩大，产能由华南扩张至华东地区，产能布局更优化，将节约物流成本更有利于抢占市场；公司佛山基地三条技改生产线已于21 年一季度完成，生产效率将进一步提升。目前公司与万科、碧桂园、恒大等近80 家大型房地产商建立战略合作关系，其中公司是万科连续6 年的A 类的供应商，品牌效应不断提升，随着精装房渗透率以及地产集中度的提升，公司作为行业龙头，市占率有望进一步提升。

    　　精装趋势依旧确定，公司未来成长可期。2020 年受疫情影响，精装修渗透率有所放缓，但精装房依旧是房企打造品牌，提升利润率的重要手段；我们认为，随着环保趋严、房企集中度提升以及消费升级等，消费者更加倾向于选择有品牌、有口碑的企业，而过去小作坊式的经营方式正在被逐步淘汰，拥有渠道、品牌、规模等优势的龙头企业竞争力凸显，将进一步提升市占率。精装修推行是个长期的过程，短期波动不改大趋势，蒙娜丽莎作为瓷砖行业的品牌龙头，“工程+零售”

    　　双轮驱动，内部提质增效，成长性依旧突出。

    　　投资建议：公司集规模、渠道及品牌等优势于一体，成长性十足。我们预计公司2021-2022 年归母净利润分别为7.48 和9.65 亿元，对应EPS 分别为1.84 和2.38 元；对应21-22 年PE 估值分别为20、15.6倍，给予“买入”评级及目标价46 元。

    　　风险提示：原材料价格大幅上涨，地产投资大幅下滑，应收账款坏账风险