民爆智能装备龙 头，政策推动民爆行业机器换人

    公司是民爆智能装备行业起家，实控人明刚、明景谷父子均为民爆行业资深专家。2021 年12 月工信部提出持续推进民爆行业危险岗位机器人替代，到2025 年现有危险岗位操作人员机器人替代比例不低于40%，民爆行业智能制造能力成熟度达3级及以上的企业超过20%，关键工序数控化率达到65%。民爆品生产企业的销售许可证有效期仅为3 年，换发新证需达到安全生产标准。公司是国内行业龙头，市占率较高，在国内外智能化生产线已建设近200 条，智能化产线和机器人已用于国内外120 多家炸药和雷管生产企业。22 年中标西凤酒和浙江凯恩特种材料项目，智能装备切入白酒和电气用纸生产行业。

    兵器工业集团大力推行“黑灯工厂”，“机器换人”市场空间广阔

    根据陕西应用物理化学研究所公众号，2022 年9 月13 日，兵器集团与47 家涉火涉危单位签订“人机隔离、机器换人、黑灯工厂”专项责任书。根据淮海工业集团官网，淮海工业集团要求在2024 年年底前，企业所有涉火涉危产线、场所、岗位实现“人机隔离、机器换人、黑灯工厂”改造，建成3 条符合“黑灯工厂”标准的生产线。22 年12 月20 日，兵器集团董事长强调毫不动摇加快推进“人机隔离、机器换人、黑灯工厂”

    专项任务，这是集团公司必须完成的重点工作。

    公司21 年年报表示已中标某军工企业销毁装备两个采购项目，首次进入了拆弹设备领域，研制的自动筛分系统已经完成了功能测试，即将进入火药装备领域。公司与下游军工客户在民爆领域已建立多年合作关系，并成功切入军工智能装备领域，“机器换人”提供了广阔市场，公司有望占据一定市场份额。

    电子雷管替换普通雷管，市场空间扩大5 倍

    工信部2018 年提出将普通雷管转型升级为数码电子雷管，按一定比例进行产能置换。2021 年12 月工信部提出要全面推广工业数码电子雷管，除出口和特殊用途，2022 年6 月底前停止生产、8 月底前停止销售除工业数码电子雷管外的其它工业雷管，2022 年11 月单月电子雷管渗透率已达91.2%。

    根据壶化股份招股书，普通雷管价格大约3 元/发。根据保利联合在投资者关系平台回复，电子雷管价格是传统雷管5倍，相同用量下雷管市场空间扩大5 倍，毛利率基本不变的情况下毛利润同样扩大5 倍。公司近年来通过并购方式获得大量雷管和炸药产能，产能置换也已基本完成。公司22 年3 月份电子雷管产能仅1300 万发，22 年8 月份产能已达8522 万发，此外还有工业炸药产能11.5 万吨，预计民爆器材23 年贡献较大增速。

    短期负面影响已消除，业绩弹性较大

    近年来公司持续并购民爆资产，营收保持较高增速，22 年前三季度实现收入8.96 亿元，同比增长71.93%。由于整合初期均需要对相关生产线进行扩能和技术改造，投入较大。受疫情影响，下游民爆行业需求较为低迷。此外受2021 年山东栖霞金矿发生重大爆炸事故，民爆器材原材料硝酸铵价格大幅上涨等影响，公司净利润增速较低。22 年前三季度归母净利润0.47亿元，同比微增2.34%。目前公司产能置换、技改等已基本完成，经济复苏背景下下游需求回升，短期负面影响已基本消除。

    投资建议

    工信部政策推动下，公司作为民爆智能装备龙头，核心受益于民爆行业“机器人换人、自动化减人”。公司22 年3月份电子雷管产能仅1300 万发，22 年8 月份产能已达8522万发，预计23 年将贡献较大增量。兵器集团与47 家涉火涉危单位已签订“人机隔离、机器换人、黑灯工厂”专项责任书，预计智能化改造将提供广阔市场空间。公司与军工客户在民爆设备领域已有多年合作，目前也已进入拆弹设备和火药装备领域，有望获得一定市场份额。我们预计2022-2024年分别实现营业收入12.11/23.25/31.25 亿元，同比增长48.6/92.0/34.4%,归母净利润0.78/2.41/3.54 亿元，同比增长96.3%/207.2%/47.2%，EPS 为0.23/0.69/1.02 元，对应2023 年1 月13 日12.10 元/股收盘价，PE 分别为54/17/12倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示

    疫情影响新增产能建设和释放进度不及预期的风险；“ 十四五”装备更新存在不及预期的风险；上游原材料价格波动影响生产的风险等。