投资要点：

    2023 年报：深南电路营业收入135.26 亿元，同比-3.33%；归母净利润13.98 亿元，同比-14.81%。4Q23 营业收入40.6 亿元，同比+15.9%；归母净利润4.9 亿元，同比+6.7%；扣非归母净利润2.6 亿元，同比-34.85%。其中4Q23 研发费用4.4 亿，同比+115%。

    研发投入高增31%，封装基板技术多品类突破。2023 年全年研发费用10.7 亿元，同比增长31%，研发投入占营收比7.93%，同比+2.07pct，主要受FCBGA 封装基板技术开发影响。高多层PCB 方面，2019 年以来公司背板样品最高达120 层，批量生产68 层。据2023年报，FC-CSP 产品在MSAP 和ETS 工艺的样品能力已达到行业内领先水平；RF 产品成功导入部分高阶产品；FC-BGA 14 层及以下产品现已具备批量生产能力，部分客户已完成送样认证，处于产线验证导入阶段；14 层以上产品已进入送样认证阶段。

    分产品角度，PCB 及封装基板业务营收下调，电子装联业务实现增长。1）PCB 业务收入80.73 亿元，同比-8.52%，占公司营业总收入的 59.68%，毛利率26.55%，同比-1.57pct。

    　　2023 年由于全球经济降温和EGS 平台切换不断推迟，数据中心整体需求依旧承压，下半年Eagle Stream 平台产品逐步起量。2）封装基板业务收入23.06 亿元，同比-8.47%，占公司营业总收入17.05%，毛利率23.87%，同比-3.11pct；3）电子装联业务收入21.19亿元，同比+21.50%，占公司营业总收入的15.67%，毛利率 14.66%，同比+1.51 pct。

    把握新能源和ADAS 机会，汽车PCB 订单同比增长超50%。汽车PCB 产品包括高频、HDI、刚挠、厚铜等，其中ADAS 领域用于摄像头、雷达等设备，新能源领域用于电池、电控。汽车专业工厂南通三期2021Q4 连线投产，2022 年底已实现单月盈利。

    最大的内资封装基板供应商、国内领先的处理器芯片封装基板供应商。深南电路封装基板五类产品主要用于存储芯片、微机电系统、射频模块、处理器芯片和高速通信，其中硅麦克风微机电系统封装基板市占率逾30%，与日月光、安靠科技、长电科技等长期合作。BT类封装基板产品覆盖能力广泛，深耕存储类、射频模组类、FC-CSP 类产品，把握了2023Q2以来封装基板领域局部需求修复机会。新产能：广州广芯封装基板项目主要产品为FC-BGA、RF 及FC-CSP 等，一期4Q23 投产；无锡二期主要为高阶倒装芯片用封装基板。

    上调盈利预测，维持买入评级。2023 业绩符合预期。由于下游部分景气修复及ABF 载板、AI PCB 新品拓展，将2024/25 年归母净利润预测从16/18 亿元上调至17/20 亿元，新增2026 年预测23 亿元，2024 PE 27X，维持买入评级。

    风险提示：通信需求复苏不及预期；CCL 材料成本持续上涨；IC 载板国产化不及预期。