通信需求后延，封装基板业绩亮眼。公司发布2021 年半年报，2021H1公司实现营收58.81 亿元，同比下滑0.58%，分产品来看，公司PCB/封装基板/电子装联产品分别实现营业收入37.07/10.95/6.74 亿元，同比增长率分别为-13.88%/45.79%/14.45%，PCB 营收下滑主要是受到通信行业需求后延的影响，2021H1 新增5G 基站19 万站，同比减少约24.9%；得益于下游半导体行业景气度的提升以及无锡工厂的产能释放，封装基板上半年营收取得较高增速；公司实现归母净利润5.61亿元，同比下降22.57%，扣非归母净利润4.81 亿元，同比下降27.62%。

    　　原材料涨价影响毛利率，研发投入持续加大。2021H1 公司毛利率为23.99%，同比下滑2.22pct，分产品来看，PCB/封装基板/电子装联产品毛利率分别为25.89%/27.93%/12.11%，受到原材料短缺涨价以及公司产能利用率下降的影响，PCB 毛利率同比下滑1.67pct；电子装联产品毛利率下滑6.23pct，主要是受到了疫情造成的供应链经营成本上涨的影响。从费用端来看，2021H1 公司费用率保持稳定，其中财务费用为0.54 亿元，同比下降10.90%。公司持续加大研发投入，2021H1公司研发费用为3.49 亿元，同比增加22.93%。

    　　抓住新兴市场需求点，优化PCB 产品结构。通信领域，5G 通信建设仍然是发展重点，南通二期项目主要聚焦于5G 通信产品、服务器用高速高密度多层印制电路板，目前产能爬坡顺利。数据中心领域，伴随新一代服务器平台Whitley 的切换升级，2021H1 公司相关订单已逐步导入，高技术难度产品出货占比持续提升。汽车电子领域，公司2021H1客户开发显著提速，完成了多家战略重点客户的认证与导入，汽车电子专业工厂（南通三期）建设推进顺利，预计将于2021 年Q4 投产。

    　　布局封装基板业务，向高阶化发展。随着5G 建设的推进，数据中心、智能驾驶、AI、高性能计算等领域需求持续高涨，其所需的核心IC（CPU，GPU，FPGA，ASIC）市场规模将迎来高增长，带动封装基板需求上升。公司拟在广州和无锡建设封装基板工厂，其中广州封装基板项目拟投资60 亿元，主要产品为FC-BGA、RF 及FC-CSP 等有机封装基板，达产后产能约为2 亿颗FC-BGA、300 万panel RF/FC-CSP 等有机封装基板，其中FC-BGA 是中国大陆其他同行企业没有涉及的领域；无锡封装基板项目拟投资20.16 亿元，面向高阶倒装芯片用封装基板。

    　　【投资建议】

    　　深南电路始终专注于电子互联领域，致力于“打造世界级电子电路技术与解决方案的集成商”，拥有印制电路板、电子装联、封装基板三项业务，形成了业界独特的“3-In-One”业务布局。5G、大数据中心、新能源汽车、光伏发电等新兴市场迅猛发展的趋势下，公司作为电子电路行业龙头企业，有望深度受益于新兴市场蓬勃发展的红利。经重新覆盖后，我们重估公司2021/2022/2023 年营业收入分别为139.54/167.06/195.03 亿元，归母净利润分别为17.09/20.80/24.65 亿元，EPS 分别为3.49/4.25/5.04 元，对应PE 分别为28/23/19 倍，给予“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　原材料价格上涨风险；

    　　产能扩张进度不及预期；

    　　新的技术路线替代。