事件：

    　　公司披露2020 年年度报告，实现营业收入116 亿元，同比增长10.23%；归属于上市公司股东的净利润14.3 亿元，同比增长16.01%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润12.94 亿元，同比增长12.36%。

    　　主要观点：

    　　Q4 同比环比下滑，产品结构调整精细化管理保障净利率水平公司Q4 实现营业收入26.18 亿元，同比增长-8.66%，环比增长-14.63%；归属于上市公司股东的净利润3.32 亿元，同比增长-9.14%，环比增长 -11.22%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.91 亿元，同比增长-11.03%，环比增长-14.16%。

    　　本报告期增速放缓主要因素为通讯板业务订单下滑，导致公司整体产品结构发生变化使得营业收入与净利润有一定下降，整体毛利率下滑到25.69%，但公司依靠产品良率精细化管理等手段使得净利率维持在12.71%的水平。

    　　通讯板建设进度受影响，IC 载板扩产顺利，汽车板数通板仍可期我们认为5G 时代建设总量不会改变，但峰值将会被平滑。其他领域如新能源汽车全球持续超预期，有望进一步带动公司汽车板业务。另外硅麦克风、存储基板、射频基板等，处于高速增长态势，今年将进一步放量。

    　　1）印制电路板业务实现营业务收入83.11 亿元，同比增长7.56%，占公司营业总收入的71.64%；毛利率28.42%。受外部环境影响，通信市场需求有所调整，但公司在客户端始终保持稳定的市场份额，在数据中心、汽车电子、医疗电子等市场有较大突破。其中，数据中心订单超过10 亿元，占比持续提升。汽车电子市场开发进展顺利，公司与部分国际大客户已建立稳定合作关系，市场订单同比增长84%，并已启动南通三期汽车专业工厂产线建设。南通数通二期工厂于2020 年3 月连线试生产，主要面向中高端通信及服务器领域的客户，目前爬坡进展顺利。南通深南实现营收19.03 亿元，同比增长53.41%。

    　　2）封装基板业务实现营业务收入15.44 亿元，同比增长32.67%，占公司营业总收入的13.31%；毛利率28.05%。全球半导体行业态势景气度较高，全球封装基板产能相对紧缺。无锡封装基板工厂产能爬坡有序推进，运营能力持续提升；客户开发达成预期，为业务持续稳定发展提供了充足动力。声学类微机电系统封装基板产品(MEMS-MIC，即硅麦克风)技术和产量上继续保持领先优势，订单保持稳定增长；指纹类、射频模块类、eMMC、FC-CSP 等封装基板产品订单情况较好。

    　　3）电子装联业务实现营业务收入11.60 亿元，同比下降4.21%，占公司营业总收入的10.00%；毛利率14.61%。受全球新冠肺炎疫情及国际经济环境等因素影响，客户需求及国际贸易节奏均受到一定程度的冲击。公司电子装联业务通过加快通信、医疗电子、汽车电子等市场开发，其中医疗工控和汽车市场订单同比分别增加33%和28%。

    　　投资建议

    　　我们预计公司2021-2023 年的营业收入分别是：137.16 亿元、161.01 亿元、180.23 亿元，归母净利润分别是16.96 亿元、20.66 亿元、25.49 亿元，对应EPS 分别为3.47 元、4.22 元、5.21 元，对应的PE 分别为31 倍、25 倍、20倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　产能爬坡预期；5G 建设不及预期；同业竞争加剧。