投资要点：

    　　深南电路前三季度实现营收89.83 亿元，同比+17.29%；实现归属于上市公司股东的净利润10.98 亿元，同比增加26.60%。

    　　2020Q3 深南电路大客户需求调整显著。工信部数据显示，2019 年底我国建成5G 基站超13 万个，2020H1 新建5G 通信基站25.7 万站，截至Q3 末，5G 基站的累计建设数量已达69 万个，目前已累计连接终端超过了1.6 亿户。受通讯客户需求影响，深南近期产能利用率从90%调至80%以上，但公司通讯PCB 领军地位不变。深南电路聚焦于5G 通信、数据中心等PCB 市场，上半年仍保持了同比22%的较快增速。但Q3 受华为需求调整影响，单季实现营业收入30.67 亿元，同比+7.00%；单季毛利率27.6%，同比下降1.1pct，环比提升1.0pct；研发费用率5.97%，环比提升1.2pct，同比提升0.85pct；实现归母净利润3.74 亿元，同比-5.69%，净利率12.19%，环比下降0.9pct，同比下降1.6pct。

    　　在中美经贸摩擦等事件影响下，数通系统升级长逻辑不变。深南电路服务器PCB 收入额同比翻番增长，背板最高层数样品从100 提升至120 层。2019 年深南电路服务器业务占比6%，2020H1 接近9%。2020H1 深南背板样品最高层数可达120 层，批量生产层数可达68 层，处于行业领先。产能端，南通新厂产能及均价处于爬坡中。数通二期定位高速高密度多层PCB，投产后整体ASP 与盈利能力有望进一步提升，已于2020Q1 投产，目前处于爬坡阶段，产品均价2500-2600 元，较公司整体4000 元均价仍有距离。

    　　封装基板拓展射频模组、存储新品。封装基板业务以MEMS-MIC、指纹模块等拳头产品为基础，发展射频模块为新优势产品，并快速推进存储等产品开发。深圳基板工厂持续开展技术改造提升产能；无锡基板工厂主要面向存储领域，2019 年6 月连线试生产，目前仍处于产能爬坡阶段，部分客户已进入量产阶段。

    　　核心客户认可度高，2019 年成为全球第八PCB 企业。深南电路在30 多年发展中积累了华为、中兴、GE 医疗、迈瑞医疗、采埃孚、比亚迪、联想、浪潮、日月光、长电等国内外行业领先客户。在通信领域连续七年蝉联华为“金牌核心供应商”、连续八年获评中兴包括“全球最佳合作伙伴”在内的多个奖项，并荣获诺基亚2019“数字转型钻石奖”。根据Prismark 数据，2019 年公司在全球印制电路板厂商中位列第八名。

    　　下调盈利预测，维持买入评级。由于5G 大客户订单存在不确定性，将2020/21/22 年净利润预测16.78/22.88/27.42 亿元下调至15.30/20.24/24.34 亿元，当前市值对应2020/2021 PE 37/28X，看好公司行业竞争力及市场地位，维持买入评级。