1H20 业绩符合业绩指引区间

    公司公布1H20 业绩：收入3.40 亿元，同比+1.68%；归母净利润0.68 亿元，同比+2.58%。业绩符合此前所披露的指引区间。

    发展趋势

    前端业务实施或已得到逐步恢复，后端业务放量驱动营收维持相对稳定。（1）公司1H20 营收较上年同期+1.68%， 2Q20 单季度营收较上年同期下降21.52%。（2）其中，海外地区上半年营收实现1.50 亿元，较上年同期+1.45 亿元。国内营收为1.9 亿元，较上年同期下降42%。（3）我们认为，大额网络安全及大数据运营海外订单在Q1 得到确认是公司上半年营收维持相对稳定的主要因素，宽带网业务等前端业务或在Q2 已恢复实施。（4）值得注意的是，截止至1H20 末，中国电信侧配套工程项目仍有0.96 亿元尚未完成实施，考虑到增值税或已经在2019 年（其他收益，0.36 亿元）确认，电信侧配套仍有望在下半年提供千万元量级的营收增量。

    产品结构向网络内容安全、大数据产品倾斜是毛利率下行的主要原因。（1）1H20 后端产品毛利率较上年大幅下滑，其中网络内容安全、大数据则分别较上年同期下降12.72、5.69ppt。我们认为，主要原因或是上半年海外后端订单确认比例较大，且海外用工成本较高。（2）我们认为，在业务放量的背景下，后端毛利率仍保持较高水平，或侧面体现了公司后端产品标准化程度较高。（3）值得注意的是，移动网产品中，高毛利移动式产品销售占比提升，带动移动网1H20 毛利率较上年同期增加5.39ppt。

    新增订单受疫情压制获取受阻的同时，在手订单逐步消化，或是经营性现金流量短期承压的主要原因。（1）公司1H20 经营性现金流量净流出1.7 亿元，较2018 同期流出净额增加1.65 亿元。（2）分流入流出看，公司1H20 经营现金流入2.37 亿元，较上同期减少1.96 亿元；经营活动流出4.07 亿元，较上年同期下降0.31 亿元。（2）从资产负债科目来看，1H20 末合同负债分别较1Q20 末、2H19 末减少1.11、1.53 亿元。1H20 末应收款项分别较1Q20 末、2H19 末减少0.18、0.06 亿元。（3）我们认为，疫情压制下，新订单获取或有所滞后，且在手订单逐步消化，或是公司现金流表现有所下滑的主要原因。

    盈利预测与估值

    考虑到股权激励成本，叠加疫情对下游需求释放存在一定的压制，我们下调2020/2021 年净利润22.6%/22.1%至2.74 亿元/3.54 亿元。

    维持跑赢行业评级和114.00 元目标价。加回股权激励影响后，2020/21/22 年备考净利润为3.56/4.87/5.69 亿元。以备考净利润计算，当前股价对应2020/21 年41 倍/30 倍市盈率，目标价对应2020/21 年56 倍/41 倍市盈率，较当前股价有38.1%的上行空间。

    风险

    公司订单获取不及预期；下游需求波动；系统性估值回调。