投资要点：

    从社保卡供应商，到民生综合服务商。公司以多年积累的民生“一卡通”能力为基础，开展运营服务，并在“数据”的基座上开拓数据运营和产品，目前已有四款数据产品上架福建、贵阳数交所，形成城市居民服务一卡通体系建设和数据运营及产品两大板块，目前已经开拓城市政务、就业、生活、金融等多种场景。

    一卡通业务高速成长，数据类业务实现开拓。2022 年全年实现营业收入9.1 亿元，同比+21.9%；实现归母净利润1.1 亿元，同比+24.34%，保持稳健增长。一卡通业务2020-2022两年实现收入翻倍，数据服务类业务实现快速突破，22 年实现收入1.65 亿元，同比+150%，随着标杆案例更多落地，软件属性的服务类产品有望实现快速成长。

    数据要素强调效率与公平，就业类民生数据符合整体规划。数据要素天然非排他性，在合理的分配制度下，将兼顾效率与公平，实际上是共同富裕的重要举措。就业数据的充分利用和赋能，符合整体路线，就业作为“六稳六保”中首位的工作，意义重大。因此率先在就业和民生领域进行数据要素赋能，既符合整体工作部署，又能带来实质性降本增效。

    一卡通是数字人民币重要载体，短期收益换卡周期，长期受益场景丰富及软件比例提升。

    短期看，受益于卡+设备的“三代替换周期”，将实现业绩快速增长；长期看，受益于硬件基础，软件产品粘性高且利润率高，将支撑公司长期成长。此外，通过场景不断突破，提升未来业务空间。

    人社数据运营打造标杆方案，数据产品已上架。1）公司打造了“毕节模式”服务样板，搭建了面向全市600 多万劳动力的大数据平台，采用SAAS 模式，帮助政府提高公共就业服务效率，快速实现就业服务的规模扩张。2）子公司金色华勤旗下“亲亲小保”是互联网运营思维下的就业服务，APP 注册用户数已达300 多万，付费企业接近2 万家；3）“城市就业分析”、“个人职业背景调查”、“失业保险业务核验”、“养老保险业务核验”四款数据产品已上架福建、贵阳数交所，展现民生数据领域资质与能力。

    首次覆盖，给予“买入”评级。德生科技是民生数字化综合服务商，一卡通业务充分受益于社保卡替换周期，数据运营业务标杆案例落地，展现高成长性。公司积极参与数据要素的探索，利用多年民生数据沉淀及商业模式拓展，在民生数据要素市场具备先发优势，有望在政策指引下实现第二曲线高成长。预计公司23-25 年实现归母净利润1.8、2.7、4.2亿元，给予23 年56xPE，对应101 亿元。

    风险提示：1）三代卡推广不及预期；2）民生数据运营推广不及预期；3）数据产品拓展受政策限制；4）竞争加剧导致利润率下行