深耕电机/减速器多年，机电一体化业务增量显著减速器头部企业，布局三大精密减速器。公司自2006 年成立以来，一直专注于减速电机、减速器的生产研发。公司目前已实现三大精密减速器的量产：2008 年推出高精度行星减速器，2012 年开发RV 减速器，2016 年开发谐波减速器。近年来，公司积极布局机器人组件生产，并加码建设精密减速器产能。

    　　营收规模稳健增长，智能执行单元增量显著。2013-2022 年营收CAGR=15.2%，归母净利润CAGR=7.4%。公司产品体系不断升级，传统产品减速电机营收占比由2013 年的83.5%下滑至2022 年的41.6%；同时，战略业务减速器营收规模持续扩大，2013-2022 年CAGR=22.1%。机电一体化作为公司的产品发展战略，其产品形式智能执行单元自2021 年推出以来增量显著，2022 年营收规模达3.1 亿元，占比34.2%。

    　　精密减速器：本土厂商逐步突破，人形机器人带来赛道变革①基本概况：精密减速器主要包括精密行星、RV 和谐波减速器三大类，在载荷、传动比、精度等方面各有所长，机器人是其主要应用下游。工业机器人主要采用RV 和谐波减速器；人形机器人则三种减速器均可选用。

    　　②下游市场：机器人发展前景广阔。工业机器人领域，近年内资品牌市占率提升显著，“剪刀差”效应下国内市场有望维持中长期景气度。人形机器人领域，特斯拉强势入局，“鲶鱼效应”带动行业发展，2035 年市场空间或超千亿美元。

    　　③竞争格局：海外品牌垄断特征明显，人形机器人有望重塑行业格局。日企纳博特斯克、哈默纳科分别占据全球RV/谐波减速器61%/82%的市场份额。复盘哈默纳科成长史，其发展壮大受益于工业机器人发展大势，以及自身技术的持续突破。近年来，我国本土厂商持续加强研发，专利申请数量明显增加，产品性能与国外品牌的差距不断缩小，国内市场市占率逐步提升。未来，人形机器人的广阔空间可能孕育减速器重大变革，国产品牌有望凭借材料和结构创新实现降本增效甚至弯道超车。

    　　④市场空间：人形机器人有望成为重要发展引擎。2022 年精密减速器全球市场规模约197 亿元，根据我们测算，若全球人形机器人产量达100 万台/年，则预计分别带来精密行星/RV/谐波减速器20.1/95.6/53.6 亿元的市场增量。

    　　公司亮点：精密减速器技术积累深厚，一体化战略构筑核心优势全面布局三大精密减速器，技术积累深厚，市场地位领先。公司重视研发投入，2018-2022 年研发费用CAGR=18.5%，显著快于同期营收增速CAGR=10.6%。目前，公司是国内少有的同时具备精密行星/RV/谐波减速器三大精密减速器量产能力的厂商，且RV 减速器销售规模处于国内前列。

    　　积极布局机电一体化产品，零部件集成化趋势下具备卡位优势。公司已研发了“减速器+电机+驱动”一体化产品结构，推出了多款模组化产品，有助于提高优化机体结构，降低客户采购成本，增强客户粘性。人形机器人天然要求零部件小型化、轻量化、集成化，公司一体化战略完美呼应人形机器人产品诉求，有望脱颖而出。

    　　盈利预测与投资建议

    　　我们预计2023-2025 年公司营业收入分别为10.69/12.92/15.81 亿元，净利润分别为0.83/1.08/1.44 亿元，当前股价对应PE 分别为69/53/40 倍。公司作为精密减速器龙头企业，一体化战略完美呼应人形机器人产品诉求，目前估值基本处于可比公司的均值水平，因此我们给予公司“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济环境变化风险；人形机器人商业化进度不及预期风险；国产化替代进展不及预期风险；市场竞争风险；公司精密减速器业务发展不及预期风险；研报使用的信息更新不及时的风险。