事项：

    　　公司发布2023 年年报与2024 年一季报：2023 年营收37.47 亿元，同比增长15.37%；归母净利润2.33 亿元，同比增长120.12%，扣非归母净利润2.25 亿元，同比增长147.22%。24Q1 营收8.78 亿元，同比增长24.42%；归母净利润0.56 亿元，同比增长259.00%；扣非归母净利润0.54 亿元，同比增长298.05%。

    　　评论：

    　　境外业务：增速恢复到合理区间，盈利能力表现亮眼。23 年，境外业务收入26.62 亿元，同比+13.44%；境外毛利率25.22%，同比+7.97pct。公司出口业务22 年年底与23Q1 均受到海外客户去库影响境外收入有所下滑，23Q2 起逐步恢复、Q3 已恢复至往期水平、高于22 年同期。

    　　境内业务：营收规模突破10 亿大关，毛利率水平大幅提升。境内业务收入10.86亿元，同比+20.40%，占比28.97%，境内业务占比逐步向30%逼近；境内毛利率为31.28%，同比+3.51pct，wanpy、zeal 品牌管控动作效果显著。

    　　品牌调整基本完成，关注后续新品带来的增量。Zeal 品牌23Q2、Q3 价格管控基本完成后，Q4 起已实现小幅增长；wanpy 品牌23 年前三季度进行SKU精简，23Q4 进行线上线下区隔，调整完毕后预计将陆续开展更符合品牌调性、更为集中的新品推广动作。

    　　投资建议：境外提供稳定利润垫，品牌端意在厚积薄发。公司海外业务已恢复至稳定增长区间，能够为公司力拓国内市场、发展品牌业务提供高利润安全垫；品牌端经过耐心打磨，于营销打法、渠道区隔、终端价格管控等多方面形成组合拳，24 年将值得更多期待。考虑海外业务仍为公司主要利润贡献部分，且汇兑增量或低于23 年，我们调整24-25 年EPS 预测为0.92/1.34 元/股（原预测为0.98/1.43 元/股），并引入26 年预测1.70 元/股。参考DCF 估值，维持目标价 38 元/股，对应24 年41.3 倍PE，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：国内市场竞争加剧、自有品牌拓展不及预期、原材料价格波动、汇率波动、国际政治经济环境变化