投资要点：

    公司23Q2 业绩环比改善，带动上半年净利增长。根据公司公告，2023 年上半年实现营收17.15 亿元，同比+7.89%；实现归母净利润0.96 亿元，同比+40.71%；扣非后归母净利润0.92 亿元，同比+38.12%；经营活动产生的现金流量净额为1.07 亿元。其中，Q2单季度公司实现营收为10.09 亿元，同比+26.68%，增速较Q1 由降转增；归母净利润为0.81 亿元，同比+79.11%，较Q1 由降转增。

    2022 年三季度开始，受到海外客户去库存影响，国内宠物行业出口业务出现大幅下滑；2023 年二季度行业出口业务迎来拐点，5、6 月份公司出口业务再次实现同比正增长。另一方面，2023 年618期间公司产品销售情况表现亮眼，推动Q2 业绩快速增长。

    我国宠物行业处于快速发展期，海外出口业务回暖。根据《2022年中国宠物消费报告》，2022 年城镇宠物（犬猫）主7043 万人，较2021 年增长2.9%；其中，猫主人3631 万人，较2021 年增加12.6%。2023 年618 期间，宠物消费表现亮眼，星图数据监测显示，2023 年618 大促期间宠物食品线上销售额突破50 亿人民币，进入热门销售品类榜单。根据海关总署公布的出口数据来看，2023年1-6 月我国宠物食品出口数量12.26 万吨，同比-14.98%；但是4月，宠物食品出口数量、以美元口径计算出口金额同时迎来年内首次同比增长，增速分别为5.43%、2.84%。预计海外客户去库存告一段落，需求处于震荡复苏期，下半年出口业务有望持续回暖。

    公司采取差异化品牌策略，境内为业务均实现同比正增长。公司主要产品包括宠物零食、宠物湿粮、宠物主粮3 个大类，2023 年上半年分别实现销售收入10.90 亿、3.10 亿、2.29 亿，占比分别为63.57%/18.10%/13.37%，同比-1.51%/+20.57%/+58.60%。经过长期沉淀，公司主要聚焦顽皮、Zeal、领先这三个核心品牌。顽皮品牌是公司在国内收入占比最高的品牌之一，2023 年上半年也是实现了较高的增长。Zeal 是公司的高端进口品牌，树立高端、天然、纯净的品牌的调性。领先品牌是一个互联网化的品牌，2023 年领先品牌主推的多款产品成为市场爆款。其中，618 期间公司旗下领先品牌位列天猫猫主食罐第一，天猫品牌GMV 同比+209%、京东品牌GMV 同比+149%，带动国内销售收入快速增长。2023 年上半年，公司国内销售收入5 亿，同比+30.44%，占比提升了5.04 个百分点。从海外销售情况来看，2023 年上半年实现营收12.15 亿，占比70.84%，同比+0.72%。根据海关总署数据，2023 年上半年全国宠物食品以人民币口径计算出口金额同比-6.87%，公司在行业 整体下行时迎来逆势增长，行业竞争力得到加强。

    公司综合盈利水平提升，国内业务利润率较高。受益于原料价格和汇率波动，2023 年上半年公司整体毛利率、净利润均有较高幅度增长。其中，公司主营业务毛利率达到25.65%，较上年同期+6.04pct。分业务板块看，2023H1 宠物零食、宠物罐头、宠物主粮毛利率分别为23.38%/32.94%/27.66%，同比提升5.87/7.96/2.65pct；分销售区域看，海外、国内业务毛利率分别22.30%、33.42%，同比提升6.98pct、1.01pct。2023 年上半年，公司在美国、加拿大、新西兰等地的工厂业务利润率都呈现不同程度增长，随着海外出口业务的回暖，预计公司将持续受益。

    维持公司“增持”的投资评级。公司是我国宠物行业龙头，业绩增长受到海内外业务的双轮驱动。考虑到行业潜在市场规模和海外订单回暖情况，预计2023-2025 年可实现归母净利润1.99/2.47/2.86亿元，EPS 分别为0.68/0.84/0.97 元，当前股价对应PE 分别为36.89/29.72/25.58 倍。根据行业可比上市公司估值情况，公司市盈率处于合理估值区间，考虑到公司的成长性，未来估值仍有扩张空间，维持“增持”的投资评级。

    风险提示：原料价格波动、汇率波动、海外订单业务恢复不及预期等。