事件：公司发布2022 年中报，实现营业收入10.92 亿元，同比减少6.53%；归母净利润1.37亿元，同比减少26.52%，扣非净利润1.26 亿元，同比减少31.43%；单二季度来看，公司实现营业收入5.4 亿元，同比减少11.8%；归母净利润0.69 亿元，同比减少36.95%，扣非净利润0.6 亿元，同比减少44.23%，业绩略低于预期。

    投资要点：

    H1 受到行业景气度影响，毛利率有望在H2 改善。公司上半年毛利率22.6%，同比减少3.26pcts，我们预计主要因中游面板需求趋弱，部分产品售价有所调整，同时龙岗子公司处于产能爬坡阶段，单位成本较高，导致毛利率下降。下半年公司一方面分散采购集中程度，降低原材料采购成本，另一方面加快原材料国产化项目，在国内寻找及培育关键原材料的供应商，以减少从日本购入原材料的比重。目前公司已导入长春化工、皖维高新、中国乐凯集团等关键材料的供应商，从而逐步分散原材料采购地；鉴于合肥三利谱的产线处于满负荷状态及龙岗工厂的量产，公司原材料采购数量增加，基于对单一供应商采购量的上升，议价能力也逐步提升。

    合肥已基本满负荷，龙岗项目逐步量产，整体产能加速爬坡。公司子公司合肥三利谱光电产能目前已充分释放以及IPO 募投项目龙岗工厂在2021 年下半年已开始量产：1）需求侧：京东方、天马、惠科、华星光电等面板客户的订单进一步释放；2）供给侧：合肥三利谱方面，大尺寸平板、电视用偏光片稳定供货，产品良率提升，两条产线产能均已满产；龙岗方面，产线于21 年下半年顺利投产，上半年已实现收入3.1 亿元。我们预计公司2022年将新增莆田宽幅1490mm年产能1000 万平米产线，在上半年已实现收入4900 万元，2024 年新增合肥宽幅1720mm 年产能3000 万平米产线，届时公司总产能将超过7000万平米/年，产品覆盖小尺寸、IT、TV 类及车载市场。

    面板行业上游材料国产化进程加快。偏光片占面板成本比重约10%-15%，随着面板产业全面转向中国大陆，关键材料的国产化进程提速。根据Omdia，2021 年国内偏光片需求量为3.6 亿平方米，但国内供应量仅2.65 亿平方米，供需存在约25%的差异，三利谱作为国内重要的偏光片龙头将持续受益于国产化趋势。

    VR 产品有望打开成长空间。根据公告，公司VR 产品研究开发已有一年多时间，产品认证工作基本接近尾声，同时已采购相应的生产设备，目前正在安装调试，预计下半年可以实现小批量供货，目前公司已成为穿戴市场主要面板客户的主力供应商，具备极小尺寸裁切的能力。

    下调盈利预测，维持“买入”评级。受到显示行业景气度及供应链短期扰动影响，我们调整2022-2024 年归母净利润至3.43/5.13/6.68 亿元（原4.42/6.60/8.48 亿元），对应22-24 年PE 为30/20/15X。长期来看随着大陆厂商面板产能的进一步开出，偏光片国产化进程加快，AR 打开成长空间，维持“买入”评级。

    风险提示：客户订单不及预期；行业景气度不及预期；供应链风险。