疫情致上半年收入同比降25%，净利润现亏损系费用刚性和计提增加拖累20 年上半年公司营业收入4.91 亿元、同比降24.96%，归母净利润-1431万元、同比转亏，扣非净利润-1930 万元、同比转亏，EPS-0.11 元。收入下滑系疫情影响销售，净利润亏损主要为费用刚性及计提资产减值损失增加。

    　　20Q1/Q2 单季度收入分别同比-27.31%/-22.12%，归母净利润分别同比-101.98%/-242.78%，二季度亏损幅度较一季度加大。

    　　业务详细来看：1）20 年上半年线上渠道收入1.51 亿元（收入占比31%）、同比降34.27%主要为销售策略变化、收紧折扣影响，线下渠道收入3.40 亿元、同比降19.98%。2）线下渠道方面，20 年6 月末公司总门店1365 家、较年初净减少9.30%，其中直营店984 家（占72%）、较年初净减少9.31%，加盟店381 家、较年初净减少9.29%；直营店中购物中心门店321 家、占直营店数量的33%。

    　　费用率提升幅度较大，存货和应收账款周转放缓，现金流好转毛利率：20 年上半年公司整体毛利率同比降0.84PCT 至53.85%，20Q1/Q2 毛利率分别为53.38%（同比-1.28PCT）、54.38%（-0.36PCT）。

    　　费用率：期间费用率同比提升11.96PCT 至56.83%超过毛利率，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为49.19%（+10.40PCT）、5.16%（+0.62PCT）、3%（+0.53PCT）、-0.50%（+0.41PCT），销售费用率提升主要为租金等费用较为刚性。

    　　其他财务指标：1）20H1 存货周转天数357 天、同比增加107 天；应收账款周转天数28 天、同比增加6 天。

    　　2）资产减值损失同比净增加1104 万元至685 万元。

    　　3）经营净现金流1590 万元、同比增长157.60%，主要为部分货款以票据结算及支付的各项税费减少影响所致。

    　　短期疫情影响下业绩承压，业绩望逐步修复、股权激励提升员工积极性2020 年5 月公司发布股票期权激励计划草案、拟以行权价格13.49 元/股授予76 名员工（含3 名高管和73 名核心管理人员）股票期权616.40 万份、占总股本4.69%，20 年行权条件为营业收入增速为正或者归母净利润增速不低于10%，21~22 年行权条件为营业收入或归母净利润增速不低于15%、同时附有更高目标增速20%。本次股权激励有利于绑定员工和公司利益、提高员工积极性、促公司长期持续良性发展。

    　　我们认为：公司品牌定位较高端、门店多位于一二线城市百货商场，疫情中受影响幅度相对较大、恢复相对服装行业总体较慢，但随着国内疫情逐步缓解、终端零售复苏，公司销售和盈利能力预计也将逐步修复。长期公司所在童装行业景气度在服装中相对较高、公司品牌力强，期待持续增长和经营效率提升。下调20~21 年EPS、新增22 年EPS 为0.06/0.35/0.60 元，20 年因业绩压力较大估值较高，21 年PE35 倍，维持“中性”评级。

    　　风险提示：疫情影响超预期致终端需求持续疲软；费用控制不当；库存积压；童装行业竞争加剧。