2018 年公司收入/净利润同增17.56%/21.08%。小童装持续高增，线上表现亮眼。未来开店拓展外延空间，店效有望持续增长。

    2018 年公司收入/净利润同增17.56%/21.08%。2018 年公司实现收入/净利润12.13 亿/8339 万元，分别同增17.56/21.08%，EPS 为0.63 元。其中Q4 公司实现收入/净利润4.17 亿/2603 万元，分别同增15.06%/12.13%。从盈利角度看，公司全年毛利率下降0.20PCT，销售/财务费用率分别下降0.29/0.86PCT 至40.44%/-1.00%。同时因公司Q4 冬季货品销售不及预期形成库存，公司资产减值损失提升744.25%至2013 万元，公司所得税率下降6.95PCTs 至17.00%，综合导致公司2018 年净利润率提升0.20PCT 至6.88%。

    小童装持续高增，线上表现亮眼。（1）分产品拆分来看，2018 年公司大童装实现收入9.90 亿元，同增11.83%，占比下降4.19PCTs 至81.68%；小童装实现收入2.19 亿元，同增53.78%，占比提升4.25PCTs 至18.04%。（2）拆分渠道来看，①公司线上收入同增37.85%至4.17 亿元，其中线上直营和线上加盟分别同增43.78%/10.00%。公司持续发展网络销售，2018 年双11 活动中，安奈儿品牌销售额首次突破1 亿元。②公司线下渠道收入同增9.21%至7.92 亿元，其中直营渠道全年收入同增10.28%至6.35 亿元，门店数净增加16 家至990 家，店铺平均面积提升至61.7 平方米；加盟渠道全年收入同增5.11%至1.57亿元，门店数净减少18 家，店铺平均面积提升至56.1 平方米。2018 年公司积极进行直营店铺结构调整，购物中心店数量达到264 家，占比提升8.19PCTs至26.67%。

    冬装销售不及预期提升库存，经营活动现金流有所下降。公司整体存货周转天数增加29.6 天至240.4 天，主要原因系公司2018 年产量扩大36.41%至1215万件，但受2018 冬季气候偏暖影响，Q4 冬季货品销售不及预期，期末库存同增46.93%。同时公司应收账款周转天数减少0.5 天至20.2 天，经营活动现金流量净额同比减少15.09%至4461 万元。

    展望2019，开店拓展外延空间，店效有望持续增长。（1）预计公司2019 年将转为净开店，新增门店有望超过120 家；2020 年门店开设有望进一步提速。新增门店以直营为主，其中购物中心店比例望达到90%，门店平均面积进一步提升。（2）公司将对门店结构进行重点调整，关闭部分低效商场店，同时积极调整公司产品，2019 年店效提升幅度有望达到10%左右。综上判断，公司2019年收入望保持15%-20%增长，伴随公司费用节约业绩有望实现20%+增长。

    风险因素：市场竞争加剧；依赖单一品牌品类；募投项目收益不达预期。

    投资建议：我国童装行业仍处于高景气期，公司作为行业龙头在上市后有望借助行业红利释放迎来快速增长，判断未来将逐步释放渠道调整、供应链改革和运营提效的效果，夯实电商运营基础，上调公司2019/2020 年EPS 预测为0.77/0.93 元（原预测为0.76/0.92 元），新增2021 年EPS 预测为1.11 元，维持“增持”评级。