投资要点

    童装龙头，开启新征程。安奈儿是童装龙头品牌，定位中高端市场，主打“不一样的舒适”主题，覆盖大童、小童和婴童装市场。2016 年安奈儿与Adidas 童装市占率均为1%，位列行业并列第二名。公司登陆资本市场开启新的征程：（1）公司公告拟推出员工股权激励计划，以2017 年为基数净利润增速不低于15%/40%/70%，我们预判2017 年公司望实现净利润7-8%增长（约8500 万），以此判断2018-2020年公司净利润预计约为0.98/1.19/1.45 亿元，同增15%/22%/21%。（2）公司望借力资本市场平台，立足童装品类向其他婴童产业逐渐扩展，长期来看有望成长为优质的婴童产业龙头。

    童装行业：百家争鸣，运营搭台，比拼品质&品牌。根据Euromonitor，2016 年中国童装市场规模约1450 亿元，2016-2020 年复合增速约6.3%，行业仍处于景气阶段，长期向上趋势不改。竞争格局角度，长期看，童装功能性和安全性的要求决定了行业集中度必将明显提升；短期看，很多参与者正在积极进入、行业竞争加剧，市占率提升相对较慢。未来看好专注生产高品质和高安全性能童装产品、同时能够通过全渠道布局对接消费者各方位需求的童装企业。目前发展较好的本土品牌包括：

    专业童装-巴拉巴拉和安奈儿，运动童装-安踏，休闲童装-太平鸟和GXG。

    品质+品类+品牌共振，线上&线下齐飞。产品端：（1）坚持精选面料和严控品质；（2）多品类运营，已完成0-12 岁婴童全覆盖，其中，大童装发展良好，小童装开始发力，婴童装处于起步期，童鞋初露峥嵘；（3）为产品注入流行元素，借力多元营销和“陪伴”主题提升品牌知名度；（4）打造柔性供应链下的“快反”机制，通过深度研究消费者、扎实钻研产品面料和版型、加强商品企划和不断调整供应链打造爆款。渠道端：公司持续完善终端运营能力，目前已完成初步的批发转零售调整，低效关店关闭步入尾声，线下直营占比提升（收入占比84%），且电商搭建完毕（收入占比25%）。展望未来，公司将进一步调整渠道结构，提升购物中心占比（当前门店数占比约10%），同时以更多形式支持和扶植加盟商的发展，推动线上、加盟和直营的全渠道协同发力。我们认为，公司在童装产品运营和渠道管理方面具备综合竞争优势，同时资本市场平台为未来发展提供有力支撑。

    产品和渠道护航，看好公司靓丽内生增长前景。凭借公司已有的产品和渠道优势，判断公司有望凭借内生增长兑现业绩目标。（1）产品拆分：大童装收入占比最高，具备品牌和品质优势，2016 年营业收入8 亿元，预计未来线下个位数增长，线上高速增长；小童装以线下销售为主，2016 年营业收入约1 亿元，未来望保持30%增长；婴童刚刚起步，2016 年收入1000-2000 万，未来存亿元成长空间；（2）渠道拆分：线上同天猫加深合作进一步降低引流成本和提升品牌影响力，预计未来复合增速50%+；直营方面公司仍将加大购物中心店拓展（目前130 家，成熟店铺销售额150-200 万/租售比控制在20%-25%），预计未来15%+增长；加盟店依靠公司更多形式支持和扶植，预计每年保持10%+增长。

    风险因素。市场竞争加剧；依赖单一品牌品类；募投项目不能达到预期收益；网络销售对传统销售模式冲击带来的风险。

    盈利预测和估值。根据假设预测公司2017/2018/2019 年净利润分别为0.85/0.99/1.21 亿元，对应EPS 分别为0.85/0.99/1.21 元。考虑到童装行业仍处高景气期，公司作为优质婴童标的具有一定稀缺性，并且依靠内生增长实现未来业绩目标的可能性较大，给予2018 年35 倍PE，目标价34.65 元，首次覆盖给予“增持”评级。