事项：

    公司于2019年7月23日晚间公告称，公司拟参与国企混改对山东高速信联支付有限公司增资，公司拟通过参与山东产权交易中心公开挂牌引进战略投资者的形式获得对信联支付的增资权，以不超过 8,000 万元人民币的自有资金认购其中5,400 万元的新增注册资本，完成增资后，公司将持有信联支付 9%的股权。公司将以单独摘牌或与其它意向投资者组成联合体的形式共同摘牌。目前公司尚未签署相关协议。同时，公司拟以不超过 1,300 万元的投资款，用于弥补标的公司不超过 1,300 万元的长期应收债权（包含利息、滞纳金、违约金等），获得对应债权的所有权益。

    国信计算机观点： 1）信联支付是山东高速的 ETC 发卡及运营主体，转型深度布局ETC 后市场，以ETC 为切入点发展处ETC+物流、ETC+加油、ETC+金融等ETC 车后服务业务。公司拟通过参与信联支付增资扩股项目，借助信联支付在ETC 发行及第三发支付领域的优势，巩固公司在ETC 设备市场的领先地位，同时，公司将积极推动与信联支付多领域协同深度合作，实现客户资源及渠道共享，进一步拓展 ETC 的应用场景（ETC 后市场）及公司的业务领域，充分把握撤销省际收费站带来的 ETC 市场机遇，助力公司的持续发展和盈利能力的提升。2）在ETC 快速普及的背景下，ETC支付的应用场景有望向停车场、路内停车、加油站、停车场、汽车美容等汽车消费场景延伸。其中，停车场场景最具确定性，打开百亿成长空间。公司2013 年开始深度布局停车场场景，与北京ETC 供应商速通公司合作在鸟巢、水立方等完成项目上线，目前公司已有500+家停车场应用案例。公司提供RSU 设备、二次清分平台、安装集成等产品和服务，2018 年已形成规模化收入，布局与案例领先于其他竞争对手。3）受益于近两年政策红利，ETC 市场景气度快速提高，有望为公司带来显著的业绩增量，为公司带来充足的资金资源。此次拟增资入股事项或拉开了公司投资并购增强ETC 综合竞争力的序幕，公司有望内生+外延协同发展，拓展业务边界与规模，通过并购团队或者公司的方式，加快公司从设备到集成再到管控平台解决方案的转型升级。继续维持此前盈利预测，预计2019-2021 年归母净利润5.06/3.06/3.73 亿元，同比增速2237/-39/22%；摊薄EPS=4.30/2.60/3.17 元，当前股价对应PE=11/19/15x，维持“增持”评级。

    评论：

    信联支付是山东高速的 ETC 发卡及运营主体，转型深度布局ETC 后市场

    信联支付是山东高速的 ETC 发卡及运营主体，是受中国人民银行监管的非银行金融机构，拥有央行颁发的两张第三方支付牌照（互联网、预付卡），是中国石油流通协会副会长单位、中国物流学会副会长单位。主要业务包括 ETC业务、金融业务、支付业务、加油业务等业务。信联支付以高速公路 ETC 为基础，通过不断融合创新，完成了从 ETC发行机构向数据科技公司的转型，形成了以互联网支付、预付卡为支撑的第三方支付板块，以 ETC、加油、满易网为支撑的物流金融板块以及以无感支付、“高速 ETC”、“e 高速”为支撑的智慧交通板块三大业务板块。

    一般而言，各省高速公路局下设子公司作为省内的ETC 运营商，管理ETC 发卡及运营业务。信联支付山东高速的ETC 发卡及运营主体，此次增资完成前，信联支付是山东高速集团的全资子公司。山东高速集团是由山东省委管理领导班子、省国资委履行出资人职责的国有独资大型企业集团，经营主业涵盖交通基础设施领域及智慧交通的投资、建设、运营、管理以及交通基础设施配套土地的综合开发；物流及相关配套服务；金融资产投资与管理。截至目前，山东高速集团注册资本 233 亿元，资产总额 6,386 亿元，资产规模居省管企业和全国同行业第一位，经营领域相继涉及全国 22 个省、海外 106 个国家和地区，拥有国内 AAA 级和国际 A 级信用评级，连续 10 余年入选“中国企业 500 强”。山东高速集团拥有山东高速（600350.SH）、山东路桥（000498.SZ）、中国山东高速金融集团（00412.HK）三家上市公司及 20 余家全资、控股子公司。

    受益于取消省界收费站，公司ETC 发卡业务2019 年开始迎来高增长，2019 年1-5 月实现营业收入3.91 亿元，占比2018 年收入的54.78%；净利润2558.68 万元，与2018 年全年业绩基本持平。

    拟增资入股，巩固公司ETC 设备市场的领先地位，并协同开拓ETC 后市场公司拟通过参与信联支付增资扩股项目，借助信联支付在ETC 发行及第三发支付领域的优势，巩固公司在ETC 设备市场的领先地位，同时，公司将积极推动与信联支付多领域协同深度合作，实现客户资源及渠道共享，进一步拓展 ETC 的应用场景（ETC 后市场）及公司的业务领域，充分把握撤销省际收费站带来的 ETC 市场机遇，助力公司的持续发展和盈利能力的提升。

    （1）ETC 用户爆发式增长，ETC 后市场值得关注，行业景气度有望持续国家发展改革委6 月4 日称，到2019 年12 月底，全国高速公路电子不停车快捷收费（ETC）用户数量突破1.8 亿，高速公路收费站ETC 全覆盖。根据以上数据推算，2019 年ETC 新增用户数超过一亿个。在ETC 快速普及的背景下，ETC 支付的应用场景有望向停车场、路内停车、加油站、停车场、汽车美容等汽车消费场景延伸，此外2020年7 月开始OBU 也将进入前装选配。

    其中，停车场场景最具确定性，打开百亿成长空间。

    根据国家发改委、交通运输部近日联合印发的《加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案》，2020年12 月底前，基本实现机场、火车站、客运站、港口码头等大型交通场站停车场景ETC 服务全覆盖。推广ETC在居民小区、旅游景区等停车场景的应用。

    交通部政策具有连续性，在政策文件明确的要求下，交通场站、居民小区、旅游景区预计会较快推广，学校、医院等政府相关场景也有望快速拓展。目前交通部主要精力在于取消省界收费站，预计2020 年就会开始同步重视停车场的改造。

    针对停车场ETC 改造市场，我们的测算如下：

    仅测算近两年大概率快速增长的政府相关交通场站和居民小区、旅游景区以及未来的学校、医院市场：

    ①机场：中国民用航空局数据，2019 年全国民用机场数量为235 个

    ②火车站：据12306 站点信息，2019 年全国有2853 个火车站，包括客运和非客运站

    ③汽车站：假设县级以上行政区均拥有一个自己的汽车站，那么对应大约3000 个。据国家统计局数据，全国县级以上行政区划共有：23 个省，5 个自治区，4 个直辖市，2 个特别行政区；50 个地区（州、盟）；661 个市，其中：直辖市4 个；地级市283 个；县级市374 个；1636 个县（自治县、旗、自治旗、特区和林区）；852 个市辖区。

    ④港口码头：据交通部数据，2017 年中国亿吨大港数量达34 个。据海关总署数据，全水运口岸135 个。

    ⑤居民小区：据2016 年高德小区数据报告称，全国小区数量30 万个。

    ⑥旅游景区：据国家旅游局数据，2017 年，全国各类景区共有 2.8 万多个，A 级旅游景区数量 9000 个左右。

    ⑦学校：教育部发布《2017 年全国教育事业发展统计公报》，2017 年全国共有各级各类学校51.38 万所，其中全国共有各级各类民办学校17.76 万所，推导非民办学校约33.62 万所

    ⑧医院：据国家卫健委数据，全国公立医院约1.2 万个

    2018 年单组车道ETC 改造成本大约在5 万元左右，那么交通场站改造市场规模大约在11 亿元（由于最先改造仍以5 万/组车道成本计算），假设未来长期价格稳定在2 万元左右，居民小区和旅游景区改造市场规模为67.4 亿元，公办学校和医院市场规模在139.28 亿元。以上市场规模约为211 亿元。

    （2）停车场场景公司深度受益，预计公司并购转型解决方案供应商之路刚刚打开公司2013 年开始深度布局停车场场景，与北京ETC 供应商速通公司合作在鸟巢、水立方等完成项目上线，目前公司已有500+家停车场应用案例。公司提供RSU 设备、二次清分平台、安装集成等产品和服务，2018 年已形成规模化收入，布局与案例领先于其他竞争对手。

    受益于近两年政策红利，ETC 市场景气度快速提高，有望为公司带来显著的业绩增量，为公司带来充足的资金资源。

    此次拟增资入股事项或许拉开了公司投资并购增强ETC 综合竞争力的序幕，公司有望内生+外延协同发展，拓展业务边界与规模，通过并购团队或者公司的方式，加快公司从设备到集成再到管控平台解决方案的转型升级。

    （3）其他上市公司市场参与者也开始投资并购ETC 优质资产5 月1 日，上市公司华铭智能公告称拟收购ETC 设备三大龙头供应商之一的聚利科技；7 月10 日，千方科技公告称拟通过增资方式获得山东高速信联支付有限公司14%股权。上市公司等资本开始介入ETC 市场，彰显行业高景气与持续性。

    投资建议：

    1）信联支付是山东高速的 ETC 发卡及运营主体，转型深度布局ETC 后市场，以ETC 为切入点发展处ETC+物流、ETC+加油、ETC+金融等ETC 车后服务业务。公司拟通过参与信联支付增资扩股项目，借助信联支付在ETC 发行及第三发支付领域的优势，巩固公司在ETC 设备市场的领先地位，同时，公司将积极推动与信联支付多领域协同深度合作，实现客户资源及渠道共享，进一步拓展 ETC 的应用场景（ETC 后市场）及公司的业务领域，充分把握撤销省际收费站带来的ETC 市场机遇，助力公司的持续发展和盈利能力的提升。2）在ETC 快速普及的背景下，ETC 支付的应用场景有望向停车场、路内停车、加油站、停车场、汽车美容等汽车消费场景延伸。其中，停车场场景最具确定性，打开百亿成长空间。公司2013 年开始深度布局停车场场景，与北京ETC 供应商速通公司合作在鸟巢、水立方等完成项目上线，目前公司已有500+家停车场应用案例。公司提供RSU 设备、二次清分平台、安装集成等产品和服务，2018 年已形成规模化收入，布局与案例领先于其他竞争对手。3）受益于近两年政策红利，ETC 市场景气度快速提高，有望为公司带来显著的业绩增量，为公司带来充足的资金资源。此次拟增资入股事项或拉开了公司投资并购增强ETC 综合竞争力的序幕，公司有望内生+外延协同发展，拓展业务边界与规模，通过并购团队或者公司的方式，加快公司从设备到集成再到管控平台解决方案的转型升级。继续维持此前盈利预测，预计2019-2021年归母净利润5.06/3.06/3.73亿元，同比增速2237/-39/22%；摊薄EPS=4.30/2.60/3.17 元，当前股价对应PE=11/19/15x，维持“增持”评级。

    风险提示：目前公司尚未签署相关协议，存在交易不成功的可能性；ETC 投资增速低于预期；停车收费、V2X 业务拓展低于预期。