事件：公司发布 2023 年及24Q1 业绩，2023年实现营收162.9 亿元，同增46.5%，归母净利润13.16 亿元，同增20.67%，扣非归母净利润12.68 亿元，同增23.64%，经营活动现金流净额1.39 亿元，同降86.38%。24Q1 收入50.7 亿元，同增23%，毛利额7.9 亿元，同增6.9%，归母净利润3.41亿元，同降6.6%，扣非归母净利润3.36 亿元，同降5.7%。

    　　点评：

    　　23 年分红超预期兑现。2023 年报公司每股拟派发现金红利0.65 元，加上2023 年中报每股分红0.3 元，全年累计每股分红0.95 元，累计现金分红总额10.31 亿元，累计分红率78%，对应4 月26 日股息率5.9%。

    　　电商收入提速增长，加盟单店毛利创历史新高。分渠道来看，2023 年线上自营/线下自营/线下加盟分别实现营收25.1/16.2/119.7 亿元， 同增62%/51%/44%。其中2023 年净开店490 家，自营、加盟分别净开店82/408家；2023 年自营单店收入557.76 万元，同增23.64%，单店毛利145.65 万元，同增20.93%，其中黄金/镶嵌单店毛利分别117.13/21.69 万元，同比+37%/-22%；2023 年加盟单店收入268.01 万元，同增38%，单店毛利39.98万元，同增17.36%，其中单店黄金/镶嵌/品牌使用费/加盟管理费毛利贡献分别为11.59/3.8/19.24/5.33 万元，同比+64%/-45%/+32%/-2%。

    　　24Q1 毛利增幅符合预期，利润承压。影响利润的主要因素：1）销售费用增长34.5%，我们预计主要来自2023 年新增的较多自营店租金及人员薪酬，以及宣传费用、电商渠道费用等的增加；2）24Q1 投资收益为-1182.5 万元，去年同期为+76.8 万元，主要为金价上涨，到期交割的黄金租赁确认亏损。

    　　公司产品结构中黄金占比进一步提升，24Q1 黄金/镶嵌收入分别同比+29%/-42%，产品结构变化导致综合毛利率有所下降。公司对金价的受益主要体现在黄金产品毛利率上，23 年黄金自营/批发毛利率为23.0%/5.1%，22 年为21.9%/4.8%，分别同比提升1.1/0.3PCT。

    　　24Q1 净开店23 家，截至2024.3.31 共有门店5129 家，其中自营/加盟分别336/4739 家。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026 年收入分别为196/223/251亿元，同增21%/14%/13%，归母净利润分别为14.93/16.71/18.50 亿元，同增14%/12%/11%，EPS 分别为1.36/1.53/1.69 元，对应4 月26 日收盘价PE 分别为12/11/10X，维持“买入”评级。

    风险因素：金价剧烈波动；拓店不及预期；消费需求疲软。