事件：疫情下业绩承压，22Q3 利润同比-7%。公司公告2022 年三季报，1-9 月实现营业收入89.37 亿元，同比增长38.05%；实现归母净利润9.31 亿元，同比减少7.48%。2022Q3，公司实现营业收入38.39 亿元，同比增长4.19%；实现归母净利润3.45 亿元，同比减少12.72%。分渠道看，自营线下业务/电商业务/ 加盟业务分别实现营业收入8.61/8.94/70.15 亿元， 同比-6.06%/+20.97%/+51.08%。

    2022Q3，公司毛利率为17.91%，同比-3.14pct，环比-6.59pct；公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为4.96%/0.59%/0.07%，同比-0.70/-0.04/-0.01pct，环比-1.94/-0.26/-0.06pct。报告期末公司终端门店数量达4573 家，其中加盟门店4339 家、自营门店234 家，较上年同期末净增加 216 家，较年初净增加71家。公司加盟门店扩张同时低毛利黄金产品占比提升，疫情冲击下整体业绩承压，盈利能力有所下滑。

    黄金产品销售良好，镶嵌产品承压：

    1）黄金产品：疫情压力下各渠道保持增长。分渠道看，自营线下/电商/加盟批发分别实现黄金产品销售收入7.41/5.01/55.28 亿元， 较上年同期增长1.43%/23.04%/125.03%。报告期内，公司持续落实以黄金产品为主线的产品战略调整，着力构建时尚、文创类黄金产品的差异化竞争优势，推出“非凡国潮”

    黄金文创IP 新品等系列产品。

    2）镶嵌产品：销售承压静待改善。分渠道看，自营线下/电商/加盟批发分别实现镶嵌产品销售收入0.91/0.73/8.09 亿元， 较上年同期-34.12%/+3.23%/-45.78%。疫情的持续一定程度上抑制了加盟商的补货需求，镶嵌产品同比下滑较多。公司基于独有的“情景风格珠宝”体系，打造钻石镶嵌产品配货模型，待消费回暖镶嵌产品销售向好后，业绩有望恢复。

    盈利预测与投资评级：周大生作为我国黄金珠宝渠道龙头之一，通过省代模式加大线下布局同时提升高毛利古法金产品占比，利润短期受疫情压制。我们下调公司2022-2024 年归母净利润至12.34/13.77/15.84 亿元，对应当前PE 分别为13x/12x/10x，维持“增持”评级。

    风险提示：门店开拓不及预期、疫情反复导致消费不及预期、金价大幅波动。