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    公司发布2022 年半年报：22H1 营收50.98 亿元/+82.79%，归母净利润5.85 亿元/-4.07%；扣非归母净利润5.61 亿元/-3.44%；经营活动现金流净额7.35 亿元/+1869.36%，EPS（基本）为0.54 元/股，同比减少3.57%，ROE（加权）为9.83%/-0.87pct。

    简评

    展销模式黄金产品发力助力营收稳健增长，Q2 受疫情扰动业绩短期承压。22Q1、22Q2 营收分别为27.54 亿元/+138.15%、23.44亿元/+43.57%，营收保持快速增长主要来自展销业务模式下公司黄金产品持续发力以及线上业务稳健发展。22Q1、22Q2 归母净利润分别为2.90 亿元/+23.26%、2.95 亿元/-21.22%，Q2 业绩同比下降主要来自于同期高基数（21Q1 归母净利润3.75 亿元/+62.96%）和疫情影响下部分华东地区门店经营业务停滞。

    加强黄金产品研发推广力度，黄金产品体系日益完善。22H1 素金、镶嵌产品营收39.2、5.13 亿元，分别同比+221.45%、-43.52%；营收占比为76.9%、10.1%。22H1 公司调整产品策略为“以黄金作为主力产品、镶嵌作为核心产品”，加强时尚、文创类黄金的研发推广力度，发布周大生“非凡国潮”黄金文创IP 新品。根据统计局数据，22 年6 月、7 月金银珠宝社零同比增长8.1%、22.1%，增速环比提升23.6、14.0pct。受二季度疫情压制的婚庆需求有望在22H2 延后释放，带动黄金珠宝消费回补。

    线上增长亮眼，展销模式下加盟营收高增。按渠道分，1）自营线下：22H1 公司营收5.67 亿元/-12.3%，镶嵌、黄金首饰单店营收同比-34.86%、-2.72%；2）电商渠道：22H1 营收6.04 亿元/+38.9%，22H1 电商渠道毛利率30.7%/-5.36pct；3）加盟渠道:22H1 营收38.03 亿元/+140.4%，其中镶嵌产品批发销售3.99 亿元/-47.94%，黄金产品批发销售29.9 亿元/+693.44%。素金产品营收大幅增长得益于公司在硬金、古法、5G 类等黄金产品体系完善，以及展销业务模式在黄金产品上持续发力。22Q2 自营线下、电商和加盟渠道营收2.08、3.23、17.40 亿元，同比-31.22%、+12.48%、+82.28%。

    22H1 门店拓展受疫情影响，22H2 省代模式带动下开店有望提速。

    截止22 年6 月底，公司门店数量共计4525 家，同比净增276 家/+6.4%，相较21 年底净增23 家（22Q1、Q2 净增2、21 家），其中加盟店和自营店分别净增26、-3 家。一二线城市门店总数1362家、占比30.1%，三四线城市及以下门店总数3163家、占比69.9%。

    展销模式下22H1 毛利率和净利率下降，Q2 盈利能力环比有所改善。22H1 公司毛利率22.16%/-18.3pct；其中22Q1、22Q2 毛利率分别为20.17%、24.49%。22H1 公司销售、管理费率6.26%、0.94%，同比-4.32、-0.81pct。

    22H1 公司净利率为11.44%，其中22Q1、Q2 净利率为10.49%、12.57%，二季度环比盈利能力提升。

    盈利预测：基于疫情对公司经营影响，下调盈利预测。预计公司2022-2024 年营收为121.4、148.6、179.4亿元，分别同增32.5%、22.4%、20.8%；归母净利润为13.1、15.2、17.1 亿元（前值为14.5、17.0、19.4 亿元），分别同增6.6%、16.2%、12.6%，对应22-24 年pe 为11.0、9.5、8.4x，维持“买入”评级。

    风险提示：消费景气度不及预期、省代模式推广不及预期等