21年Q4业绩 下滑，22 年1-2 月增速亮眼（1） 公司发布业绩快报，2021 年实现营收91.55 亿元（同比+80%），归母净利润12.28 亿元（同比+21%），扣非净利润11.93 亿元（同比+26%）。其中第四季度公司实现营收26.82 亿元（同比+55%），归母净利润2.22 亿元（同比-26%），扣非净利润2.29 亿元（同比-19%）。

    　　（2） 公司发布2022 年1-2 月经营数据，营收约为23.19 亿元（同比+203.11%），归母净利润2.18 亿元（同比+36.01%），营收与净利润增速亮眼。

    　　省代驱动收入快速增长，非经营性因素影响Q4 业绩（1） 收入高增长主要系省代模式初见成效，黄金批发销售收入快速增长，同时黄金产品收入结构有所变化所致。

    　　（2） Q4 利润下滑的主要原因：1、坏账计提等非经营性因素影响；2、Q3 省代集中发力，9 月份订货会透支部分Q4 拿货量；3、受疫情影响，12 月订货会表现不佳，尤其钻石镶嵌品类受到影响，河南、西北、京津冀及江浙沪等优势区域受到冲击。4、部分省代推进仍处磨合期，Q4 发力效果欠佳，今年渐入佳境。

    　　未来看点：省代渐入佳境，推动展店提速+黄金放量（1） 恢复展店节奏：2021Q3 引入省代后公司恢复开店节奏，Q1-Q4分别净增 2/66/100/145 家；截至2021 年末，门店数量达到 4502家，净增门店数量313 家。预计未来在公司、区域办事处、省代、加盟商四方共同赋能下，激发渠道活力，加快拓店节奏。

    　　（2） 黄金产品快速放量：黄金销售维持高景气度。从行业角度来看，据中国黄金协会发布数据， 2021 年全国黄金实际消费量1120.90吨，与2020 年同期相比增长36.53%，较疫情前2019 年同期增长11.78%；2022 年春节假日 7 天全国黄金消费同比增长 13%。

    　　此外，价格端一口价黄金改克重促进定价机制透明化。从公司角度看，公司推出“周大生非凡古法黄金系列”等特色产品，围绕黄金产品的目标人群、应用场景等元素构建六大产品线，加强时尚类、文创类黄金的研发推广，黄金产品工艺提升等结构性变化是推动黄金销售的主驱动力；此外省代协助公司为加盟商提供资金支持，提高加盟商黄金产品配货效率及黄金铺货量，促进黄金产品销售。

    　　（3） 镶嵌品类恢复增长：21 年公司推出“LOVE100 星座极光钻石大师系列”及情景风格珠宝2.0 配货模型，不断迭代优化产品研发，持续提升产品竞争力。

    　　盈利预测及投资建议

    　　未来在省代模式助力下，产品端黄金有望继续放量，渠道端拓店动力充足， 我们维持公司 22-23 年营业收入122/150 亿元， 同比+33%/24%。考虑到疫情对公司业绩的影响，下调22-23 年归母净利润至14.2/17.2 亿元（前值17.4/20.3 亿元），同比+16%/21%，对应EPS 为 1.30/1.57 元，当前收盘价对应 PE 为 10.4/8.6 倍，维 持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情反复风险；门店扩张不及预期风险；省代模式开展不及预期风险；行业竞争加剧风险；金价波动风险。