Q3 收入增长翻倍，利润表现平稳

    公司前三季度营收同比+93.3%至64.73 亿元，归母净利润同比+41.2%至10.06 亿元，单Q3 营收+119.9%，归母净利润+3.68%。其中收入增长受益省代模式下加盟业务的快速发展及产品推新，Q3 利润增速较低预计系去年同期基数较高及相对低毛利的黄金品类占比提升影响。

    省代模式推动加盟渠道快速发展，线上增速受高基数影响分业务看， 前三季度线下自营/ 线上/ 加盟业务营收分别同比+79.67%/+5.25%/+132.65%。Q3 线下自营同比+52.1%，线上业务受同期集中直播带货的高基数影响同比-3.46%，加盟业务受益省代模式及非凡古法黄金系列推出而同比+169.13%。产品结构中婚庆需求释放及产品推新带来黄金品类大幅增长，前三季度自营线下黄金产品同比+111.97%，加盟业务黄金产品同比+848.18%。门店中加盟店前三季度净增179 家至4119 家，期末门店总数4357 家，同比净增337 家。

    盈利营运：产品结构变化影响毛利率水平，费用管控优化公司Q3 毛利率同比-21.86pct 至21.04%，预计系相对低毛利的黄金产品占比提升影响。Q3 销售费用率同比-5.98pct 至5.66%，主要系去年同期直播投入带来费用高基数，今年公司投入更为精细化。管理费用率同比-0.74pct 保持良好。前三季度存货周转天数同比-202 天至155天，系去年线上业务快速发展下存货储备相对较高。前三季度经营性现金净流出8.69 亿元，系扩大采购规模支付采购款项同比增长所致。

    风险提示：疫情出现反复；线上业务不达预期；展店不达预期

    投资建议：省代模式赋能发展，各品类布局逐步完善，维持“买入”

    整体来看，渠道上公司今年下半年正式引入省代模式，整合各方的渠道、资金和零售经验，助力加盟商日常运营和开店，提高拓店速度和产品销售，从而推动公司收入加速增长；品类上，公司夯实镶嵌产品优势的同时，加大对于黄金产品的重视以把握零售端机遇，同时线上渠道积极布局饰品赛道，从而进一步做大公司市场份额。综合考虑公司省代模式推进带来收入端快速增长及黄金销售占比大幅提升带来的影响，我们上调公司21-23 年EPS 预测至1.23 元/1.51 元/1.78 元/股（前值分别为1.18 元/1.46 元/1.74 元/股），对应PE 分别为16 倍/13倍/11 倍，维持“买入” 评级。