事件：公司发布2021 半年报：1）2021H1：实现营收27.89 亿元/+66.7%，归母净利润6.1 亿元/+84.5%，扣非归母净利5.81 亿元/+ 91%。2）经营净现金流：-0.42 亿元（20 年同期为-3.27 亿元），主要由于报告期业务增长，备货需求增加使得采购支出同比增长幅度较大所致。2）2021Q2：实现营收16.32 亿元/+63.9%，归母净利润3.75 亿元/+63%，扣非归母净利3.58 亿元/+66.3%。

    　　展店加快，线下门店经营恢复明显，电商渠道收入恢复增长。1）新开店：2021H1新开门店226 家，关闭门店158 家，净增加68 家，相比去年同期展店加快（20H1新开149/关闭155）。其中，自营门店净减少6 家，加盟店净增加74 家。截止2021H1末，公司的门店总数为4257 家（加盟门店4014 家，自营门店243 家）。2）各渠道销售情况：①2020H1：自营线下业务营收6.47 亿元/ +94.41%；加盟业务营收15.8 亿元/ +85.29%，主要受疫情趋缓线下门店经营恢复驱动，加盟收入占比进一步提升至56.72%/+5.43pct。自营线上（电商）业务实现营收4.35 亿元/+12.35%，主要受上年同期增长基数较高影响所致，占总收入比重为15.58%/-7.54pct。

    　　毛利率有所下滑，销售费用率受益于收入快速增长明显摊薄。2021Q2：毛利率40.5%/-6.9pct。期间费率10.6%/-5.3pct，销售费率9.9%/-4.0pct，主要受收入快速增长后摊薄销售开支影响；管理费率1.3%/ -1.1pct；财务费用率-0.6%/-0.2pct。整体净利率22.96%/+0pct。

    　　核心逻辑：短期受益于婚庆需求集中释放下的行业景气度提升，中长期看，门店扩张、产品结构优化、线上时尚珠宝布局有望持续驱动高增长。1）短期：黄金珠宝社零数据持续高增长，疫情趋缓、婚庆需求集中释放带动行业景气度仍保持高位。2）门店扩张：疫情加速行业出清，龙头市占率有望持续提升；公司在低线城市具有明显布局优势情况下进行加密+一、二线城市放开加盟，门店扩张空间仍然广阔；3）单店毛利提升：产品上，黄金珠宝消费习惯逐渐变迁下，高毛利率镶嵌产品及一口价黄金产品收入占比逐渐提升；加盟费上，随着公司品牌力增强及产品结构变化，指定供应模式下收取的加盟费率有望逐渐提升；4）线上高增长，公司积极拥抱线上渠道，成立子品牌发力时尚珠宝产品迎合消费趋势，有望打开第二成长空间。

    　　投资建议：买入-A 投资评级。受益三四线城市珠宝红利及品牌力建设下单店收入提升，预计公司在2021-2023 年的收入增速为30.1%/18.6%/15.3%，整体归母净利润12.92 亿元/15.39 亿元/17.84 亿元，增速为27.5%/19.1%/15.9%，对应PE 15.6x、13.1x、11.1x，6 个月目标价25 元。

    　　风险提示：新冠肺炎影响线下消费，宏观经济风险、开店不及预期、单店数据不及预期、金价波动等。